Earticle

기업의 파산은 채권이나 주식 투자자들에게 심각한 손실을 입힌다. 현대 행동경제학의 실질적 창시자로여겨져는 Kahneman and Tversky의 전망이론(Prospect Theory)에 따르면, 투자자들의 손실에 대한 회피성향은 이익의 영역에서 발견되는 위험회피 성향보다 2배 이상 강하다. 손실의 실현을 극도로 싫어하는 투자자들의 성향은 위험을 추구하는 행동을 유발하고 결과적으로 더 큰 손실을 유발하게 된다. 고통을 피하려다 고통을 더 하는 모양새가 되는 것이다. 특히 예상치 않게 찾아온 손실은 투자자들에게 더 큰 고통과 혼란을 안겨준다. 2000년대 초반 미국 유수의 기업들의 스캔들은 의미하는 바가 크다. 2001년 당시 미국의 4대에너지 회사 중의 하나였던 엔론사, 2002년 거대 통신회사인 월드컴이 차례로 파산함으로써 기업 내외의 수많은 투자자의 생활기반과 노후대책도 함께 무너졌다. 승승장구하던 회사들이었기에 투자자들의 충격은 더욱 클 수밖에 없었다. 시장에 대한 불신은 극도로 심화, 확대되었고 경제는 급속히 경직되었다. 위기감을 느낀 미국 정부는 기업정보의 투명성과 정확성을 최고경영진 법적 의무에 포함시키는 시장규제법인 사베인즈- 옥슬리법을 2002년도에 제정하고 시행한다. 사베인즈-옥슬리법의 효과에 대해선 아직도 논쟁이 진행 중이지만, 투명성과 정확성을 확보하여 기업정보의 예측력을 높임으로써 투자자들을 기업의 실패로부터 보호하려는 법의 순수한 의도는 높이 평가 받고 있다. 역사적으로 볼 때, 손실을 최소화하려는 투자자들의 바람은 정부의 시장규제 정책과 더불어 다양한 예측 모형의 연구와 개발을 이끌어 냈다. 가장 잘 알려진 연구가 다중판별분석을 이용한 Altman의 제조업 파산 예측 모형이다. 이 후로 Deakin(1972), Altman 등(1977), Ohlson(1980), Dambolena and Khoury(1980), Scott(1981), 그리고 Jackson and Wood(2013)에 의해 다중판별분석(Multivariate Discriminate Analysis)은 더욱 발전되고 그 타당도와 정확성, 강건성이 검증되었다. 이밖에도 제로 R, 로지스틱 회귀분석, 인공신경망, 의사결정나무분석, 유전자알고리즘 등 고난도 예측모형이 발전을 거듭하고 있다. 그러나 이러한 모형들이 소수 전문가나 학자들의 기술적, 학문적 성취의 수단이되었을 진 몰라도, 일반 투자자들에겐 낯 선 언어의 향연에 불과하다. 본 연구는 기존의 학문적, 기술적 성향이 짙은 계량모형을 지양하고 널리 알려진 다중판별분석을 이용하여 소수의 재무비율만으로도 기업의 파산을 예측하는 것이 가능하다는 가설을 검증한다. 샘플은 닷컴기업의 흥망성쇠를 대표하는 1996년부터 2002년기간 동안에 파산한 닷컴기업들과 생존한 닷컴기업들을 포함한다. 단계적 판별과정(Stepwise Discriminant Procedure)을 실행하여 총 36개의 재부비율 중 다중판별분석에 이용될 22개와 5개의 재무비율을 각각 선택하였다. 또한 Altman 모형에 사용된 5개의 재부비율을 단계적 판별과정을 이용하여 2개로 축소하였다. 결과적으로 다중판별분석에 이용된 재무비율은 총 4개의 포트폴리오로 분류되었다: 가장 많은 22개의 비율을포함한 포트폴리오, 이 중에서 다시 엄선된 5개의 비율을 포함한 포트폴리오, Altman의 모형에 사용된 5개의 재무비율 포트폴리오, 그리고 Altman의 5개 재무비율 중 단계적 판별과정을 통해 선택된 2개의 비율만으로 이루어진 포트폴리오. 각각의 포트폴리오는 다중판별분석의 교차검증 결과에 따라 예측률을 추정하였다. 단계적 판별과정을 거쳐 선택된 22개의 재무비율을 이용했을 때, 비파산 닷컴기업의 교차검증 예측률은100%, 파산 닷컴기업의 경우는 87.5%, 그리고 전반적인 교차검증 예측률은 96.3%에 달했다. 이에는 못 미치지만 Altman의 5개 비율에 대한 다중판별분석의 결과도 상당한 수준이었다. 비파산 닷컴기업의 교차검증예측률은 75.2%, 파산 닷컴기업은 63.1%, 전반적인 교차검증 예측률은 68.8%였다. 더욱 고무적인 결과는소수의 재무비율만을 활용한 간단한 모형의 교차검증 예측률이 매우 높았다는 것이다. 단계적 판별과정에서선택된 22개의 재무비율 중 통계적으로 유의한 5개의 재무비율만을 이용한 다중판별분석 결과, 전반적인 교차검증 예측률이 82%에 달했고, Altman 모형에서 사용된 5개의 비율 중 2개만을 이용했을 때 교차검증 예측률은 2% 더 높은 84%였다. 닷컴기업들 보다 안정적인 현금흐름을 가진 일반기업들에 대한 기존연구들의교차검증 예측률의 범위가 60%에서 95% 사이임을 감안할 때 상당히 주목할 만한 결과이다. 언뜻 보면 상식적으로 이해하기 어려운 결과이기도 하지만 Jackson and Wood(2013)가 최근 논문에서 주장하는 시장중심 파생모형과도 일맥상통한다. 재무학이나 경제학에서 모형의 간략성(Parsimoniousness)은 강건성(Robustness) 만큼 중요하다. 이러한 측면에서 최근에 많이 개발되어 사용되고 있는 화려하지만 비실용적인 파산예측 모형들은 경제적 가치를 잃었다고 해도 과언이 아니다. 본 연구는 파산예측 분야에서 잃어버린경제성을 찾기 위한 의미 있는 첫 걸음으로 투자위험률이 상대적으로 높은 닷컴기업들의 파산예측을 시도하였고, 소수의 재무비율을 이용한 다중판별분석이 파산을 예측하는 유용한 도구임을 보여주었다. 그렇지만 닷컴기업에 국한된 연구결과는 일반화하는데 어려움이 있는 것도 사실이다. 앞으로 다른 산업군이나 국가로유사한 연구들이 확장되어서 간략성의 중요성이 특정 기업군이나 나라에 한정된 것이 아니라는 추가 증거들이 나오길 기대한다.

This paper is a continued effort to alarm investors whether their investments are in good hands in case of more vulnerable companies, the dotcoms. I perform relatively simple multivariate discriminant analyses on the bankruptcy of dotcoms and provide evidence that the bankruptcy of dotcoms can be predicted using accounting-based financial ratios. The stepwise discriminant analysis shows extremely high cross-validation correct classification rate (96.3%). More striking results are from two arbitrarily chosen models: the stepwise five-variable model and the two-variable model. The former uses five variables from the stepwise discriminant procedure that show a significant mean difference between non-bankrupt and bankrupt dotcoms, while the latter uses two variables from the Altman’s model that displays a significant mean difference between the two groups of dotcoms. Both models report the overall correct classification rates of 82% and 84% respectively that are reasonably high when compared to those in prior studies ranging from 60% to 95%. Most striking is that the two-variable model is based on the Altman’s model that was originally developed only for manufacturing firms. Financial distress and failure have been an aching issue in Korean banking industry since 2011 and the present study suggests that the parsimonious models of bankruptcy forecasting may be a key to prevent investors and savers from entrusting their lifetime savings with failing technology firms and financial institutions.

서비스 품질이 서비스 접점에서 결정되기 때문에 서비스 접점 종사자들은 기업성과와 고객만족에 중요한 역할을 담당한다. 이러한 이유로 서비스 기업의 종사자들이 고객접점에서 창의적인 서비스를 하는 데 필요한 지식의 공유는 서비스 기업의 주요 관리 대상이지만 어려운 일이다. 따라서 서비스 기업의 종사자들이 필요한 지식을 다른 종사자들과 활발히 공유하기 위한 선행요인이 무엇인지 그리고 지식공유의 성과요인이 무엇인지에 관한 연구의 필요성이 제기된다. 본 연구의 목적은 서비스 기업의 조직공정성, 사회자본, 지식공유 및 혁신행동 간의 구조적 인과관계를 파악하는 것이다. 설문 응답의 신뢰성과 타당성을 제고하기 위해 설문조사원들이 38개의 서비스 기업을 직접 방문하여 회수한 492부의 설문지를 분석에 사용하였다. 본 연구의 결과를 요약하면 첫째, 분배공정성은 지식의 기여에, 절차공정성은 지식의 습득에만 영향을 미치는 것으로 나타났다. 하지만 대인공정성과 정보공정성은 지식의 기여와 습득 모두에 영향을 미치는 것으로 밝혀졌다. 둘째, 구조자본과 관계자본은 지식의 기여에만 영향을 미치지만 지식의 습득에는 세 가지 사회자본 모두가 영향을 미치는 것으로 확인되었다. 셋째, 지식의 기여와 습득 모두 혁신행동에 영향을 미치는 것으로 나타났다.

The members of a service firm play a key role in customer satisfaction and overall performance of the firm because customers assess the image of a service firm through their experiences with members of the firm and the quality of service provided is determined at each moment of truth. Therefore, it is very critical for a service firm to administer knowledge sharing to enable its members to make effective decisions at various moments of truth with customers. However, it is difficult to do so. Then, what makes active knowledge sharing among members enable and what are the outcomes from such activities? These questions raise a necessity of the research in the antecedents and consequences of knowledge sharing. The research used a survey questionnaire to validate the proposed research hypotheses and the questionnaire is structured in a self-report way to investigate the perceptions of the respondents. A total of 492 survey questionnaires from 38 companies were collected. The results of this study can be summarized as follows. Firstly, distributive justice only affects knowledge contribution while procedural justice affects knowledge acquisition. However, interpersonal justice and informational justice which represent interactional justice have positive effects on both knowledge contribution and acquisition. Secondly, structural capital and relationship capital affect knowledge contribution, but all types of social capital influence knowledge acquisition. The analysis has found that the factors of relational, structural and cognitive capital in order have had positive effects on knowledge contribution and acquisition. Lastly, both knowledge contribution and acquisition have positive effects on innovation behavior. The theoretical implications of this study are as follows. First, previous studies have been focused on analyzing knowledge sharing only in terms of either organizational justice or social capital as antecedents. To over come this problem, a comprehensive model has been constructed in this study because both factors, organizational justice and social capital, exist simultaneously in reality. Second, this study proposes a model to identify the structural relationship between antecedent and consequence factors by defining knowledge sharing as knowledge acquisition and knowledge contribution depending on the direction of knowledge exchange. Third, this study has contributed to help expand the research area on consequence factor from knowledge sharing. The model used in this study has been built in a way that identifies what enhances innovation behavior within a firm. Future direction of this study is as follows. Since independent variables and dependent variables are measured based on a self-report survey there might be possibility of common method bias. Therefore, the data needs to be collected from various sources such as colleagues or managers, or from different point of time. Second, the future research should include analysis from various perspectives because it is expected to show differences in social capital or organizational justice depending on types of service firms. Third, future research should investigate the correlation between organizational justice and innovation behavior, and corporate performance from members because improvement in performance and profitability is the ultimate goal of a firm. Fourth, this study has used a subjective indicator such as individual performance within a firm to measure the effects of knowledge acquisition and knowledge contribution. However, the development of the objective indicator that can explain knowledge acquisition and contribution will provide more meaningful explanations in the future.

본 연구는 지각된 가격 수준에 따라 지각된 품질, 지각된 가치, 신뢰, 구매태도와 구매의도 사이의 구조적 관계에 대한 차이를 검증함으로써 유기농 식품에 대한 소비자의 구매행동에 미치는 주요 영향변수를 검증하고자 수행되었다. 연구결과 지각된 가치가 구매태도와 구매의도에 직접적으로 유의한 영향을 미치고 있음이 확인된 반면 지각된 품질의 영향력은 유의하지 않았다. 하지만 지각된 품질은 신뢰를 매개로하여 구매태도와 구매의도에 유의한 영향을 미쳤다. 데이터 분석결과 지각된 가격은 신뢰와 구매태도 사이와 구매태도와 구매의도 사이에서만 유의한 영향을 미침으로써 조절효과가 있다는 것을 확인해 주었지만 나머지 경로에서의 조절효과는 유의하지 않은 것으로 나타났다. 이러한 결과는 향후 유기농 제품의 마케팅 전략 수립에 기여할 것으로 보인다.

In recent years, there are a growing number of consumers enjoying organic foods. However, despite the recent trend in organic food consumption, a small number of studies have considered the effects of perceived quality and value of organic food consumers on their behavioral intentions. depending on the level of perceived price level. The objectives of this study was to explore the structural relationship among perceived quality, perceive value, trust, purchase attitude, and purchase intention of organic foods, and also the moderating effects of price level as perceived by the female consumers on the relationship. We focused on the roles of perceived price level between these relationships and empirically tested whether perceptions of price moderated the relationships. We also hypothesized the direct effect of perceived quality and value on the participating consumer’s attitudes and behavioral intentions in the model. The paper is structured as follows. First, the conceptual model and hypotheses are developed manly derived from consumer behavior literature. Next, the research methodology is described. Subsequently, the empirical results are presented, and the key findings and major implications are also discussed. The article concludes with a discussion of limitations and future research directions. To test model and hypotheses, data were collected from the total of 360 female consumers who have past experience of purchasing organic food in Seoul and Kyunggi-do. The results showed that perceived quality has a significant positive effect on perceived value and trust, however, it has no significant effect on purchase attitude and intention. On the other hand, the findings also support a positive effect of perceived value on purchase attitude and intention. Seven of the nine hypotheses associated with the direct relationships were supported. In addition, the moderating effects of perceived price level were found in the following two paths(between trust and purchase attitude as well as between purchase attitude and purchase intention) in the model. In other words, individual's perceived level of price for organic food influenced the magnitude of impact on the casual relationship between trust, purchase attitude and purchase intention. Based on the results, theocratical and managerial implications were discussed in conclusions. This research may have limitations with respect to the confidence of distinguish on certification mark. According to the data from Korea consumer agency, nearly half(49.7%) of those who buy organic foods failed to discern the certification mark related to the foods. Thus, it is possibly plausible consumers' lack of understanding about certification mark may mislead the results of this research. This bias can be eliminated by careful choice of the survey respondents in future research.

기후변화의 영향은 다양한 분야에서 광범위하게 발생되고 있으며 구체적이고 과학적인 근거 역시 여러 가지융합연구의 형태에서 발견되고 있다. 기후변화에 민감한 분야는 농업, 수산업 등의 1차 산업이 가장 크다고알려져 있으나 기상 및 기후 여건 등의 자연적인 요인에 따라서 관광객의 수요가 결정되는 서비스 산업인관광산업도 기후변화의 영향에서 자유로울 수 없다. 관광산업은 기본적으로 자연자원을 활용하여 숙박 및레저 등의 편의를 제공함으로써 그 수요를 창출한다. 유럽의 경우를 보면 여름철 휴가기간과 겨울철 휴가기간에 인근 국가로의 여행 수요가 폭발적으로 증가함과 동시에 유럽으로 유입되어 들어오는 관광수요 역시여름철에 발생한다. 이를 inbound와 outbound 관광 수요로 정의할 수 있는데 본 연구에서는 한반도를 중심으로 주변국에서 유입되어 들어오는 inbound 관광수요가 한반도 기후변화에 얼마나 영향을 받는지 알아보고자 하는 의문점에서 시작되었다. 기존 연구를 살펴보면, 기후변화에 따라서 관광수요가 민감하게 변화하는지역이 존재하며 이를 분석하여 관광산업이 기후변화 적응을 위해서 추구해야 하는 전략적인 방향을 제시한연구들이 많았다. 이러한 연구들은 관광산업이 기후변화에 대한 영향에서부터 자유롭지 않다는 전제가 들어있다. 따라서 본 연구의 지정학적 범위는 한반도를 중심으로 한 동북아 지역 중에 최근 우리나라로의 관광객이 비약적으로 증가하는 중국을 대상으로 하고 있다. 하지만 중국의 경우는 다양한 기후대를 가지고 있기때문에 베이징을 중심으로 한 동북지역과 홍콩을 중심으로 한 남부지역으로 그 지역을 구분하여 패널모형을구축하였다. 또한 기후변화는 장기간에 걸쳐 서서히 변화하는 것임을 감안하여 연구의 시간적 길이는 2100 년까지로 하고 있다. 결론적으로 기후변화의 영향이 관광 수요에 미치는 영향을 분석하기 위해 A1B 시나리오를 기준으로 2100년까지 한반도 및 동북아의 기후변화를 추정하였고 관광수요를 분석하기 위해서 한국으로 유입되는 중국인 관광객과 사회경제적 요인을 패널자료 형태로 분석하였다. 또한 기후변화 중에서 급격한 기상변화가 관광수요에 영향을 줄 것으로 가정하고 극대강우, 폭염 등의 이상기후 현상을 모형에 반영하여 기존 모형과의 차별성을 부각하였다. 패널 분석을 통해서 얻어진 결과를 기반으로 사회경제요인 중 여행비용, 환율과 GDP 측면에서 관광 수요의 탄력성은 각각 1.15, 7.03 및 0.58를 나타냈다. 또한 기후변화의 영향을 강수뿐만 아니라 극대강우 및 폭염을 제곱근을 이용하여 모형에 반영하였고 이는 관광객들이 무더위에비해 강우에 더 민감하게 반응하는 것으로 분석되었다. 기존 문헌 분석에서 얻어진 결과와는 다르게 관광산업에 영향을 가장 크게 주는 것은 기후변화 요인보다는 사회경제적 요인이 더 큰 것으로 나타나, 과거 스위스 등을 포함한 유럽지역에 관한 연구에서 분석되었던 것과 상반된 연구결과를 보여준다. 이는 우리나라의 기후변화 적응 산업의 일환으로 관광산업을 신성장 동력으로 밝히고 있는 기후변화적응대책에 상반된 결과임으로 향후 기후변화 적응과 관련된 산업에 대해서 보다 과학적으로 객관적인 사실에 입각하여 선정하는것이 바람직할 것으로 판단된다. 또한 본 연구결과는 향후 국가기후변화적응대책 을 보안하는 기초자료로활용될 수 있으나 아직까지 기후변화의 영향을 관광산업을 통해서 분석한 경제학적 연구가 많지 않음을 감안하면 융합학문 발전의 기초를 다질 수 있을 것이다.

Based on the climate project technique called PRISM(Parameter-elevatio Regressions on Independent Slopes Model), climate projection is calculated based on the IPCC A1B scenario and panel data analysis is conducted to explore climate change impacts on the tourism demand in Korea. The elasticity of tourism demand in terms of the travel cost, exchange rate, and GDP shows 1.15, 7.03, and 0.58, respectively. Evidences shows that precipitation increased in China makes tourists forward to Korea. If there are some extreme weather events monitored in Korea, Chinese tourist seems to be more sensitive in rain rather that to heat wave. Findings clearly indicate that economic factors are the significant demand shifter rather than any other weather factors. Regarding to these, tourism policies and management schemes should be more cautious to implement in the business sector. However, these findings are limited and need more science based research.

감정의 인식 또는 감정관리가 직업인 조직구성원들도 있다. 이를 감정노동자라고 하며, 정신이나 육체가 아닌 주로 감정을 쓰는 직무를 수행함으로써 보수를 받는 직업을 가진 노동자를 의미한다. 특히 서비스 산업에 종사하는 종업원들의 감정표현 행위는 고객만족 센터의 작업 과정의 특성으로 기업의 이윤을 창출하는 것에 직접적인 영향을 미치고 또한 종업원들이 고객에게 제공하는 감정노동은 기업의 철저한 통제와 교육에 의해 이루어지는 것이 일반적이다. 본 연구는 감정노동이라는 개념과 구성원들의 감정 관리의 중요성에 대해 실증적 연구를 실시하였다. 고객과 직접 대면하는 고객센터 상담원을 표본으로 사회적 지원에 대한 인식, 조직에서 중시되는 조직성과(조직몰입)에 중점을 두고 이들이 상담과정에서 겪게 되는 감정노동 정도에 대해 주목하였다. 외생변수인 감정노동 정도가 내생변수인 사회적 지원(조직지원인식, 상사지원인식), 조직몰입에 어떠한 행태로 영향을 미치는 지를 종합적으로 분석하였다. 설문을 통해 수집된 252개의 자료는 AMOS 18과 PASW Statistics 18 패키지 프로그램을 이용하여 통계처리 하였으며, 변수의 효과 행태를 분석하기 위하여 구조방정식 모형(SEM)을 활용하였다.

Emotion of humans has been regarded to be a factor that impedes efficiency of the work at the field in the perspective of business administration. The general concept of emotion of humans specified in the emotional labor is to maintain ego and a prerequisite for seamless interaction with others. This study has implemented objective research on the importance of emotional control of members as well as the concept of emotional labor. Placing priority on the awareness of social support (organizational support and supervisor support), organizational performance laid stress on by the organization(organizational commitment), this study has focused on a degree of emotional labor that they tend to experience in the procedure of consultation. Hereupon, this study has comprehensively analyzed how an exogenous variable of a degree of emotional labor influenced on the endogenous variable of social support (perception of organizational support and perception of supervisor support), organizational commitment in terms of types of behavior. First of all, as for research model I designed to identify relation of emotional labor and organizational commitment of performance, it was confirmed that a degree of emotional commitment significantly influenced on the organizational commitment of performance. Path coefficient estimate was -.149 that was not standardized. Standardized path coefficient estimate was -.108, and standard deviation was .084. Hereupon, C.R value was reported as -1.780 that was significant in the level of 10%. Hereupon, a degree of emotional labor was turned out to negatively influence on organizational commitment. Secondly, as for how a degree of emotional labor influenced on social support recognized by consultants, organizational support was significantly recognized in the level of less than 1%. In addition, perception of supervisor support was confirmed to be significant in the level of less than 10%. Furthermore, it was confirmed that a degree of emotional labor influenced on the perception of supervisor support. Third, according to the result of how social support influenced on organizational commitment of consultants, awareness of organizational support was analyzed to be significant in the level of 1% that was positively related to the organizational commitment. In addition, awareness of supervisor support positively influenced on the organizational commitment in the level of 1%. Fourth, according to the result of verifying hypothesis that social support might have mediating effect on the relationship between a degree of emotional labor and organizational commitment, an indirect effect with awareness of organizational support as a parameter had -.191 of non-standard path coefficient and -.013 as standard path coefficient. In addition, statistics of verification was -9.405 and also confirmed to be significant in the level of less than 1%. Furthermore, an indirect effect of perception of supervisor support was turned out to significantly influence on it in the level of less than 1%.

본 연구에서는 자산 배분의 중요한 기준점이 되는 스타일 포트폴리오 수익률의 계절적 주기성을 확인하고 이를 활용한 투자전략에 대해 알아보고자 한다. 이를 위해 1982년부터 2013년까지 기업 규모와 장부가치-시장가치 비율을 기준으로 여섯 개의 스타일 포트폴리오를 나누고 기업의 규모와 과거수익률을 기준으로 또 다른 여섯 개의 스타일 포트폴리오를 나누어 월별 수익률을 계산하였다. 그 결과 소형주로 구성된 포트폴리오는 잘 알려진 양(+)의 1월 효과뿐만 아니라 8월과 9월에 평균수익률보다 작은 음(-)의 계절적 효과가 있었다. 둘째, 횡단면적으로 스타일 포트폴리오의 수익률을 살펴본 결과 6월에 가장 작고 12월에 가장 큰 계절적 변동성의 패턴을 보여주었다. 이를 전략적으로 잘 활용할 수 있는지에 대해 조사한 결과 본 연구에서 제시한 무자본 스 타일 전환 투자전략은 연 평균 14.2%의 수익률을 내었다. 이러한 투자 수익률을 Lo and MacKinlay (1990)과 Conrad and Kaul (1998)의 방법에 따라 예측성 지수(predictability index)와 확산성지수(dispersion index)로 분해해본 결과 예측성 지수가 98.5% 가량의 투자수익률을 설명하는 것으로 분석되었다. 강건성 검증을 위해, 한국표준산업분류9차(대분류)에 따른 산업별 포트폴리오를 구성하여 무자본 산업 전환 투자전략 수익률을 구해 확인한 결과 연평균 23%에 달하는 수익을 얻었으며, 이러한 수익의 97% 이상은 예측성지수에 의해 설명되었다.

Investors group assets into different classes based on some similarity among them. For example, stocks can be categorized into broad classes such as small versus large stocks, value versus growth stocks, prior winners versus losers, or categorized by different industry sectors. The asset classes are called “styles” and the process allocating money among styles is called “style investing” and investors must consider styles because portfolio allocation among different styles is required by law. Much of academic literature has shown that certain styles outperform other styles in the long run. In particular, small-cap (value) stocks outperformed large-cap (growth) stocks historically. However, the relative performance between these styles is not stable over time. Chan et al., (2000), for example, show that large-cap (growth) stocks outperform small-cap (value) stocks in 13 years (8 years) out of their 29 year sample period from 1970 to 1998. Style based strategy can produce long periods of poor performance. Thus, style rotation strategy, switching from one style to another, could generate additional returns when we can forecast the relative performance between styles. In this study, we examine seasonal patterns in the cross-section of expected returns on twelve style portfolios that we composed from daily return data for stocks listed in the Korean Stock Exchange (KRX). We find that style returns exhibit substantial variations across calendar months. For example, over the sample period of January 1982 to December 2013, in January the mean return of the Small/Neutral portfolio is 6.2 percent and that of the Big/Up portfolio is only 2.3 percent. In March, however, the mean return of the Small/Neutral portfolio is -0.6 percent and that of the Big/Up portfolio is 2.5 percent. Our finding is consistent with previous literature on seasonality in stock returns which suggests the outperformance of some style against another in a specific calendar month. For example, Keim (1983), Reinganum (1983), and Roll (1983) find that small-cap stocks outperform large-cap stocks in January. Branch (1977) and Dyl (1977) suggest that tax-loss selling creates a downward price pressure on loser stocks in December and a price rebound in January. Lakonishok, Shleifer, Thaler, and Vishny (1991) find that pension funds dump prior loser stocks at the end of every quarter. However, these studies explored only the turn-of-the-year period or the end of each quarter. Our finding shows that the seasonal pattern of the style returns is not limited to January or the end of each quarter. Small stocks perform poorly in August and the Big/Down portfolios beat the market in July. We employed the style rotation strategy suggested by Choi(2014) using the seasonal patterns among style returns. We take the long positions of styles with good performance in a specific calendar month and the short positions of styles that have done poorly in the same calendar month. For example, we rank the twelve style portfolios according to their average returns during the previous five Januaries to construct a zero investment portfolio for the next January. We repeat this for each of twelve calendar months. The strategy yields profits across all calendar months except August. Specifically, the mean profit in January alone is 5.8 percent. Overall, our seasonal strategy yields economically and statistically significant profits of 14.2 percent per year. The possible source of the profit from our strategy is seasonal autocorrelation in style returns (predictability component) or cross-sectional variation (dispersion component) in mean style returns as suggested by Lo and MacKinlay (1990) and Conrad and Kaul (1998). The decomposition of the profit shows that the main source of the profit is the predictability component. The predictability component explains more than 90 percent of the profit in every calendar month. In order to check the robustness of seasonal regularities in style returns and the profitability of our zero-investment strategy, we extended our approach to the sector portfolios. The strategy based on the one-year historical performance in each month yields profits of 21.7 percent in January and 28 percent annually but they are not statistically significant due to the large volatility. However, when we construct the strategy with 5 or 10 year historical performance in each month, the strategy yields annul profit of higher than 20 percent, which is statistically significant. The decomposition of the profit shows that the main source of the profit is the predictability component as well. Therefore, the seasonal patterns among style returns have significant power to forecast future relative style performance, which would be inconsistent with the efficient market hypothesis.

본 연구는 KOSPI200 주가지수 구성종목변경에 따른 시장반응을 살펴보고, 이를 통하여 KOSPI200 주가지수 구성종목 변경 공표가 국내 주식시장에서 가지는 정보효과를 확인하여 보고자 하였다. 먼저 사건연구를 통한 분석결과에 따르면, KOSPI200 구성종목의 변경 공표일을 전·후로 편입기업의 주가는 일시적으로 상승한 뒤 반전하였고, 퇴출기업의 주가는 하락한 뒤 반전하는 것으로 나타나 주가지수의 종목변경이 국내 시장에서 가격효과를 가지는 것으로 확인되었다. KOSPI200 주가지수 종목 변경이 자기자본비용에 미치는 영향을 검증한 회귀분석에서는 전체 종목변경기업과 퇴출기업을 대상으로 한 분석에서 종목 변경된 기업의 자기자본비용이 증가하는 것으로 나타났다. 이는 지수 구성종목 변경에 대한 공표가 해당기업의 내재가치에 영향을 미치는 정보로 작용하며, 이러한 정보효과가 지수 구성종목 퇴출기업의 자기자본비용을 상승시킨 것으로 파악된다.

This study examines the effects of additions and deletions to the KOSPI200 stock index on shareholders. In order to examine the effects, we first investigate the announcement effect of changes in constituents of KOSPI200 stock index which is measured by the cumulative abnormal return (CAR) to shareholders of changed company. Additionally, then if the change in the KOSPI200 stock index constituents has price effects, the market reaction to the announcement that examines whether announcement of changes in constituents of KOSPI200 stock index has information effect on the company's intrinsic value. It is exploited by the multivariate regression analysis that examines the effect of announcement for change in constituents of the KOSPI200 stock index on the implied cost of equity. The empirical results are as follows. First, the results of event study show that announcement of changes in constituents in the KOSPI200 stock index drew market reactions. Specifically, the CAR of newly entered companies into the KOSPI200 stock index shows a positive value in the short-term window, however, in the long run it was found to have a negative value. On the other hand, when a company is deleted from the KOSPI200 stock index, there is a negative abnormal return in a short run and as time goes by it turned out to be a positive abnormal return. The results imply that there is the price reversal as the Price Pressure Hypothesis suggests. Second, the result of multivariate regression analysis with all data shows that there is a positive relation between changes in the index and the cost of equity (ICOE) at a statically significant level. This result indicates that changes in constituents of the stock index convey meaningful information to the market and have an impact on the fundamental value of company. Meanwhile, in a sub-group analyses such as a fresh entry group into the index and a removed group from the index, empirical results of the two groups were very different. In an entry group into the KOSPI200 stock index, regression coefficients of status changes in the index were not statistically significant. However, results from a deleted group show a positive and statistically significant effect of changes in constituents of the KOSPI200 stock index on implied cost of equity implying that there was a significant increase in a cost of equity capital after it dropped out of the index. To summarize, it should be concluded that a deletion from constituents of KOSPI200 stock index convey meaningful and negative information to the market and have impact on the fundamental value of companies. On the other hand, entry companies in constituents of the KOSPI200 stock index experience a temporary excess demand but in the long-run, the effect disappears as seen in the regression analysis. In conclusion, the removal from the KOSPI200 stock index has a negative effect on cost of equity capital and thus it reduces shareholders’ wealth.

본 연구의 목적은 소매 도시가스 업체의 효율성을 계측하고 영향요인을 분석하고자함이다. 본 연구에서 자료포락분석(DEA)과 확률변경분석(SFA)을 이용하여 효율성을 추정하였다. 분석기간은 2009년부터 2012년까지의 4년간이었으며, 표본기업의 수는 32개 업체이다. 추정 결과, 첫째, 32개 소매도시가스 업체의 4개년 평균효율은 낮게 측정되었다. 둘째, 최소효율을 가지는 기업과 최대효율을 가지는 기업의 차이가 아주 크게 나타났다. 셋째, 2009년 이후로 지역별, 상장여부에 따른 효율성 차이가 점점 줄어드는 것으로 나타났다. 이는 지역적으로 비수도권에 위치하는 소매도시가스업체들 또는 비상장 소매도시가스업체들이 상대적으로 효율성이 높은 수도권 지역 소매도시가스업체들 또는 상장 소매도시가스업체들을 추격(catching-up)하고 있는 것으로 볼 수도 있다. 또한 두 측정결과의 일관성을 보기 위하여 Spearman의 순위상관계수를 확인한 결과, 두 측정결과는 효율 수준의 값에서 다소 차이를 보이나 소매도시가스 32개 업체의 두 효율 순위는 대체로 유사하게 나타났다. 이러한 효율성에 대한 영향요인을 살펴보기 위하여 Tobit 모형을 이용하여 분석하였다. 종속변수로는 자료포락분석(DEA)과 확률변경분석(SFA)을 이용하여 도출한 효율성을, 설명변수로는 인구밀집도, 산업용비중, 총직원수 당 인건비, 유동비율, 매출총이익률, 영업이익률, 총자본회전율, 총직원수 당 매출총이익, 수도권․비수도권 더미, 상장․비상장 더미를 사용하였다. 그 결과, 효율성 영향요인은 산업용 공급량이 높을수록, 유동성비율이 높을수록, 수도권 지역에 위치할수록 효율성이 증가하는 것으로 나타났다.

The purpose of this paper is to measure the efficiency and impact factors of city gas firms in S. Korea using DEA (Data Envelopment Analysis) and SFA (Stochastic Frontier Analysis). The analysis period is from 2009 to 2012 and the number of sample firms is thirty-two. Empirical result shows that; first, four years average efficiency of city gas firms in S. Korea is estimated low. Second, city gas firms in S. Korea have big difference between firms to have a minimum efficiency and maximum efficiency. Third, the gap of efficiency by region or listed company had decreased since 2009. The city gas companies in non-metropolitan area or unlisted gas companies had caught up metropolitan city gas companies or listed gas companies. Also, the ranking of companies’ efficiency is almost similar based on Spearman's rank correlation coefficient. Tobit model is used to examine impact factors of efficiency. The dependent variable is city gas firms’ efficiency in S. Korea. The independent variables are population density, proportion of industrial supply, labor costs per total number of employees, current ratio, ratio of gross profit, ratio of operating profit, turnover ratio of capital, gross profit per total number of employees, metropolitan dummy, and listed dummy. impact factors of efficiency are industry supply, liquidity ratio and whether the company is listed or not and so on. Efficiency is increased by the higher industry supply, liquidity ratio and metropolitan area. Based on the empirical results, we can try to draw following implications. First of all, this measurement results can be the opposite evidence of arguing that the City Gas Firms reached the critical point with efficient self-management. The average efficiency of city gas firms is estimated low. And based on analysis with DEA and SFA, the efficiency can be improved. Therefore, Non-metropolitan companies and listed companies are required to focus on improving the efficiency. Looking at the empirical results, metropolitan dummy and listed one have a negative influence on efficiency. Because the population density per pipe length in non-metropolitan areas is lower than metropolitan ones. So the government should try to improve the efficiency of these companies. In addition, In order to facilitate supply of city gas, the government's support is needed. And for supporting non-metropolitan areas, an element of the external force should be removed. Because these things can lead to inefficiencies. In the case of listed companies, CEOs are more likely to focus on company's appearance like focusing on gross profit and sales. Thus individual shareholders should lead them not only to focus on company appearance but also increase efficiency. In this study, we measured the efficiency with DEA and SFA simultaneously because measuring only with DEA has several disadvantages and those two ways are complementary. Accordingly if you use both methods at the same time, you can obtain more reliable information.