Earticle

본 연구는 사외이사를 독립적인 사외이사와 우호적인 사외이사로 구분하여 독립적인(또는 우호적인) 사외이사가 기업가치에 미치는 영향을 실증적으로 분석함으로써 사외이사 독립성 제고의 필요성을 강 조하고자 하였다. 분석결과에 따르면 독립적인 사외이사의 비율이 높아 이사회 독립성의 수준이 높은 기업일수록 기 업가치가 높게 나타났지만, 우호적인 사외이사 비율은 기업가치에 부정적인 영향을 미치거나 영향을 미치지 않는 것으로 나타났다. 이러한 결과는 독립적인 사외이사가 경영진을 효과적으로 모니터링하여 기업가치에 긍정적인 영향을 미치는 것으로 해석되며, 반면에 우호적인 사외이사는 경영진과의 관계로 인해 적극적인 모니터링을 수행하지 못하여 기업가치에 영향을 미치지 못하는 것으로 해석된다. 그리고 기업특성에 따라 독립적인(또는 우호적인) 사외이사 비율이 기업가치에 어떠한 영향을 미치 는 지를 분석한 결과에 따르면 일부 기업특성에서는 독립적인 사외이사의 비율 변수와 기업특성 변수 간의 교차변수가 통계적으로 유의한 양의 값으로 나타나 독립적인 사외이사 비율이 높아 이사회 독립 성의 수준이 높은 기업일수록 기업가치가 높게 나타났지만, 반면에 일부 기업특성에서는 우호적인 사 외이사의 비율 변수와 기업특성 변수 간의 교차변수가 통계적으로 유의한 음의 값으로 나타나 우호적 인 사외이사 비율이 높아 이사회 독립성의 수준이 낮은 기업일수록 기업가치는 낮게 나타났다. 이는 결국 사외이사 중에서도 독립적인 사외이사가 기업가치 제고에 중요한 역할을 수행한다는 의미인데, 이는 기업의 이사회가 기업 가치를 극대화하기 위해 구성되어야 한다면 기업특성에 상관없이 독립적 인 사외이사를 선임하여 이사회의 독립성을 제고하는 것이 중요하다는 점을 시사한다. 즉 이러한 결과 는 우리나라의 기업에서는 기업특성과 무관하게 무엇보다도 이사회의 독립성 즉 사외이사의 독립성이 중요하다는 점을 시사하는 것이다.

본 논문에서는 2005년 1월부터 2010년 12월까지 유가증권시장과 코스닥에 상장된 신 규공모주를 대상으로 하여 공모가 밴드가 신규공모주의 저평가 발행에 미치는 영향을 분 석하였다. 특히, 공모가 밴드와 확정공모가 사이의 관계가 저평가에 미치는 영향을 중점 적으로 분석하였고, 주요한 결과는 다음과 같다. 첫째, 공모가 조정정도는 신규공모주의 저평가에 유의한 양(+)의 영향을 미친다. 둘째, 공모가 밴드 범위를 벗어난 가격에서 확정공모가가 결정된 신규공모주는 종속변 수인 저평가변수(LPV)에 유의한 양(+)의 영향을 미친다. 또한, 공모희망상한가를 초과한 가격에서 확정공모가가 결정된 신규공모주가 저평가에 유의한 양(+)의 영향을 미친다는 것을 추가적으로 분석하였다. 셋째, 공모가 밴드 범위 내의 가격에서 확정공모가가 결정된 신규공모주는 종속변수인 저평가변수(LPV)에 유의한 음(-)의 영향을 미친다. 또한, 공모희망평균과 공모희망상한가 사이에서 확정공모가가 결정된 신규공모주의 경우에 저평가 발행에 유의한 음(-)의 영향 을 준다는 것을 추가적으로 분석하였다. 이상의 연구결과는 제시된 공모가 밴드의 범위 내에서 공모가를 결정한다면 저평가 현상이 줄어든다는 것을 보여주므로, 공모가 밴드 산정에서 공모가 결정으로 이어지는 일련의 과정이 신규공모주의 저평가 현상에 영향을 준다는 점을 시사하고 있다.

Vendor financing is credit instrument offered by a supplier to increase the sale of its product. Vendor financing is prevailing among riskier firms, competing primarily with short-term bank debt, revolving line, in corporate debt market. This paper models the differential contractual features of vendor financing compared to bank revolving line. When there exists positive mark-up due to imperfectness of intermediate good market, an intermediate good supplier can increase the sales and profits by offering vendor financing to risky borrowing firms. Therefore, vendor financing tends to service riskier borrowing firms than bank revolving line does in corporate debt market. To deal with the issue of corporate liquidity management in lieu of selecting short-term financing source between bank revolving line and vendor financing, this paper provides both analytical model extended from screening model and empirical analysis utilizing a unique database, LPC’s DealScan, for bank financing contract. The empirical analyses using Compustat and LPC DealScan data support the theoretical prediction.

This paper examines whether the fund concentration is driven by informational advantage or managers’ overconfidence, and, furthermore, the determinants that force fund managers to hold concentrated funds. Comparing the performance between diversified funds and focused funds, we find that concentrated funds are induced by overconfident behavior of managers. To analyze what drives managers to hold concentrated funds, we explore self-attribution bias, demographic characteristics of managers, and sharing-the-blame effect. Using a unique and detailed dataset, we find that age and the number of managers are main driving forces behind fund managers’ overconfidence, suggesting that demographic characteristic and sharing-theblame effect influence fund concentration.

본 연구에서는 2001년 1월부터 2011년 6월까지 588개 국내 액티브펀드의 수익률과 포트폴리오 구성정보를 이용하여 펀드매니저의 종목선택능력과 그 구성요인들의 상대적 중요성을 검증하고 있다. 실증분석 결과, 첫째, 펀드수익률에서 종목선택능력으로 인한 수익률 CS는 전체 펀드수익률의 60%에 달하는 월평균 0.94%의 유의한 양수값을 가지고, 다른 수익률 구성항목들인 타이밍능력으로 인한 수익률과 투자스타일로 인한 수익률과도 각각 월평균 0.96%와 0.29%의 유의한 수익률 차이를 가져서 종목선택능력이 국내 액티브펀드의 성과를 결정하는 가장 중요한 요인임을 확인하였다. 둘째, CS를 기존 주식포지션을 유지함으로써 발생한 수익률 CSO, 주식거래로 인해서 발생한 수익률 CST, 펀드자금 유출입으로 인한 수익률 CSA로 분해하고, CST를 다시 펀드의 시장유동성 흡수거래에서 발생한 수익률 CSIMP와 시장유동성 공급거래에서 발생한 수익률 CSLIQ로 재분해하여 분석한 결과에서는 CSO는 월평균 0.89%, CST는 0.07% 그리고 CSA는 -0.03%의 수익률을 가져서 국내 액티브펀드의 CS는 대부분 기존 주식포지션을 유지하는 데에서 발생하는 것으로 분석되었다. 셋째, 펀드의 월중 주식거래 성과는 CS와 그 구성항목들에 유의한 효과를 미치지 못하는 것으로 나타났다. 넷째, 펀드 보유종목의 평균적인 정보거래량을 나타내는 펀드PIN을 이용하여 펀드매니저의 정보처리능력과 종목선택능력 간의 관계를 검증한 결과, CST는 펀드PIN이 증가할수록 유의하게 증가하여 펀드PIN이 가장 높은 그룹과 가장 낮은 그룹 간에는 월평균 0.09%의 성과 차이를 가지는 것으로 나타났으나 전체적인 펀드성과는 펀드PIN에 따라서 유의한 차이를 보이지 않는 것으로 나타나서 펀드매니저의 정보처리능력은 펀드성과의 유의한 차이를 초래하지 않는 것으로 분석되었다. 마지막으로 펀드PIN을 이용하여 펀드매니저의 정보처리능력과 성과지속성 간의 관계에 분석한 결과에서는 펀드PIN이 높은 그룹에서만 과거 펀드성과가 높았던 그룹과 낮았던 그룹 간에 월평균 0.20%의 유의한 초과수익률 차이가 존재하여 펀드매니저의 정보처리능력이 펀드성과의 지속성에 영향을 미치는 것으로 나타났다.

주식의 수익률은 재무학의 학술연구에서 가장 필수적이며 기본적인 자료임에도 불구하고 지금까지 학술연구에 사용된 한국 주식 데이터는 투자자의 권리 변동을 정확하게 반영하지 못하였다. 이에 본 연구에서는 투자자의 권리변동을 반영하기 위하여 다음의 두 가지를 수정한 새로운 수정주식파일을 구축하였다. 첫째, 코스 피와 코스닥 상장기업의 보통주를 대상으로 투자자가 특정 기업의 주식을 일정기 간 동안 보유할 때 확보할 수 있는 실제 수익률을 새롭게 계산하였다. 둘째, 주식 수 변동을 수반하는 기업이벤트가 발생하였을 때 이를 적절히 조정하여 수정발행 주식수를 계산하였다. 추가적으로, 본 연구에서는 새롭게 계산된 수정수익파일이 재무학의 실증연구 에 미치는 영향을 현금배당 이벤트의 고려 유무에 따라 분석하였으며 그 결과는 다음과 같다. 첫째, 모든 기업이벤트를 반영한 수정수익률로 계산된 시장초과수익 률은 월평균 0.97%로 추정되었으며, 기업이벤트 중에서 현금배당만 반영하지 않 았을 경우에는 시장초과수익률이 월평균 0.82%로 계산되었다. 둘째, 현금배당 기 업이벤트의 포함 유무에 따라 추정된 시장초과수익률이 CAPM 테스트에 미치는 영향을 살펴보았는데, 본 연구에서 새롭게 제안된 방법론을 통해 계산된 비정상 수익률이 현금배당 이벤트를 고려하지 않은 경우에 비해 연 평균 1.70%~1.85% 낮게 추정되었다. 셋째, 방법론에 따라 다르게 추정된 주식의 수익률이 펀드의 성 과 측정에 미치는 영향을 살펴보기 위하여 국내 공모형 주식형펀드를 대상으로 펀드의 성과를 측정하였다. 실증분석 결과에 의하면 현금배당 기업이벤트를 포함 하지 않는 경우에 연 평균초과수익률이 1.32%~1.80% 만큼 과대 추정되었다. 결과적으로, 현금배당 이벤트를 포함하지 않는 경우에는 투자자의 보유수익률이 과소평가되어 비정상수익률은 과대평가되는 것이 확인되었다.

This paper proposes a holistic and comprehensive approach to accurately measure and detect systemic risk. A counter-cyclical structure of regulatory policy has been widely proposed as a countermeasure of the pro-cyclicality of the risk charge. Accordingly, extant regulatory approaches highlight the need for leading variables as a harbinger of a systemic crisis based on the market prices rather than lagging ones. Our empirical study based on a Markov regime-switching model conrms that both leading and lagging systemic variables are helpful in a complementary manner. The proposed diagnostic framework clearly demonstrates the dierent aspects of a series of previous crises.

We examine time variations of the expected momentum profits using a two-state Markov switching model with time-varying transition probabilities to evaluate the empirical relevance of recent rational theories of the momentum profits. We find that in the expansion state the expected returns of winner stocks are more affected by aggregate economic conditions than those of loser stocks, while in the recession state the expected returns of loser stocks are more affected than those of winner stocks. Consequently, the expected momentum profits display strong procyclical variations. We argue that the observed momentum profits are realizations of such expected returns and can be interpreted as the procyclicality premium. We also find the economic significance of out-of-sample predictability of the momentum profits particularly for loser stocks and during the recession states.

본 논문은 일중자료를 사용하여 KOSP 200 지수와 KOSPI 200 선물지수의 시간대별 움직임과 일중지수수익률의 모멘텀효과를 분석하였다. 시간대별 지수선물가격 과 이론가격의 차이를 살펴본 결과 선물의 저평가정도가 U형 패턴을 보임을 밝히고 있 어 일별자료를 사용하여 선물저평가를 연구한 기존의 논문이 선물저평가정도를 과대계 상하고 있었음을 시사하고 있다. 일중지수수익률의 모멘텀효과를 분석한 결과, 일별자료를 사용하여 상대적 모 멘텀을 분석한 김서경·박성호(2011)의 실증결과 및 추론과 상이한 현상을 발견하였다. 그들의 논문에서는 과거수익률의 모멘텀효과로 인하여 선물저평가 정도가 단조증가패턴 을 보였으나 본 논문에서는 일중수익률의 모멘텀효과가 선물저평가정도에 U형 패턴을 야기하는 것으로 나타났다. 이를 설명하는 새로운 추론을 제시했으며 실증결과도 추론 과 일치하고 있다. 그들은 차익거래자의 행동에 근거하여 추론을 제시한 반면 본 논문 은 그들의 논문에 투기적 거래자의 행동을 추가 하였다. 전망이론에 따라 위험추구성향 을 보이는 투기적 거래자가 선물저평가 정도의 U형 패턴을 야기할 수 있음을 보였다. 실증결과는 주식과 선물시장에는 전망이론이 예측한 투기적 거래자의 존재하고 있으며 이들의 행동이 자산가격에 일정한 패턴을 형성시키고 있다는 증거와 일치하고 있다.

We investigate intraday data for KOSPI 200 index and KOSPI 200 index futures. Hourly theoretical futures prices are calculated based on cost of carry model. we compare hourly index futures prices with their theoretical prices. Consistent with a large body of previous researches in this area, we find the persistent deviation of futures prices from their theoretical prices. Futures prices are undervalued relative to their theoretical prices. The data indicate that the difference between futures price and its theoretical price exhibits U-shaped pattern over the trading hours. The differences are higher at open and at 15:00 and are lower over intraday trading hours, implying that previous studies using daily closing prices overstate this mispricing. We also examine the effect of intraday spot return on the behavior of the difference between the hourly futures price and its theoretical price. The finding indicates that the intraday momentum generates U-shaped pattern of this mispricing. This contrasts with Kim and Park (2011)'s finding that the difference also increases as the prior 60 day spot return increases. Our finding invalidates their explanation the activities of arbitrageurs bring monotonic increasing pattern of the magnitude of this mispricing in their daily data. We propose a new explanation the U shaped patttern of the difference between the futures price and its theoretical price generated by the intraday spot return's moment. We introduce risk-seeking speculator in our new explanation. The speculator's risk-seeking behavior is based on prospect theory(Kahneman and Tversky(1979)). We argue that the speculators cause intraday momentum effect to generate the U-shaped pattern of this mispricing. We add speculator's variables to Kim and Park (2011)'s regression equation and estimate it. The results from the regression analysis lend support to our new explanation as well as theirs, implying that speculators and arbitrageurs are present and active in the spot and futures markets and generate different pattern of the mispricing.

본 연구는 실물옵션모형을 개발하여 수출기업의 실물옵션 헤지가 환 위험노출계수에 미치 는 효과를 이론적으로 분석하고자 한다. 이를 위해 이 연구는 수출이윤을 실물옵션 헤지의 선형함수로 나타내었으며, 실물옵션 헤지의 대용변수로서 마크업-율을 사용하였다. 환율변 동에 대해 마크업-율을 조정하는 실물옵션 헤지는 기업의 환 위험노출계수를 감소시키며, 환율변동의 방향에 따라 비대칭적으로 변화시키는 것으로 나타났다. 이러한 실물옵션 헤지 의 가능성은 최근 실증연구에서 나타나는 환위험노출계수의 통계적 비유의성을 설명할 수 있었다.

This study theoretically analyzes the effect of real option hedge on the exchange risk exposure for the export firms by developing a real option model. To do this, we use the time varying mark-up rate as a proxy for real option hedge and represent real option as proportional to the export profit. Real option hedge tends to decrease the exchange risk exposure for an exporting firm asymmetrically, depending on the direction of movements in the exchange rates. The possibility of real option hedge may explain the statistical insignificancy of the empirical beta for the relationship between the exchange risk and the firm's value unlike in the previous empirical studies.

본 연구는 외환 장외파생시장에서 많이 사용되는 바나볼가 (Wystup,2003) 방법을 이용하여 한국의 외환 장외파생시장에 적용한 연구이다. 옵션 시장에서 발견되는 옵션 변동성의 Smile 현상을 설명하고 옵션시장에 적용하기 위해 Local Volatility Models(Dupire, 1993), Stochastic Volatility Models, Jump diffusion 등 많은 시도들이 있었다. 기존의 연구들은 현상을 설명하기 위한 요소 모델링 및 시장 데이터와 의 맞춤을 위한 변동성 모델링에 중점을 두었다면, 바나볼가 방 법은 시장에서 관찰 되는 변동성의 무작위성을 헤징을 통해 상 쇄시키는데 초점을 맞추고 있다. 즉, 바나볼가 방법에서의 적정 옵션 가격은 기존 Black-Scholes의 가격과 변동성의 무작위성 을 헤징하기 위한 비용의 합이다. 바나볼가 방법을 통한 옵션의 적정가격은 기존 연구의 방법들을 통해 구한 적정가격보다 더 좋은 헤징 성과와 가격결정력, 그리고 실제 시행의 간편함등의 이점을 연구를 통해 확인 할 수 있었다.

This article examines the volatility forecasting abilities of two approaches: one is GARCH-type model that uses carbon futures prices, and the other is an implied volatility from carbon options prices. Based on the results, we document that GARCH-type models perform better than an implied volatility. This result suggests that carbon options have little information about carbon futures due to their low trading volume. We also investigate whether the volatilities of energy markets, i.e., Brent oil, coal, natural gas, and electricity, forecast following day’s carbon futures volatility. According to the results, we suggest that Brent oil and natural gas may be used to forecast the volatility of carbon futures.

본 연구는 지수 ELW 분 단위 자료를 이용하여 LP(Liquidity Provider: 유동성공 급자) 체결 호가패턴을 고빈도 거래자(High Frequency Trader: HFT)의 레버리지 (leverage) 거래전략과 관련지어 분석하였다. 이를 위하여 잔존만기 및 거래 시간 대별로 LP의 매수/매도 독점우위를 LP보유수량변화로 살펴보고 ELW와 동일한 수익구조를 갖는 장내옵션과 상대적 가격괴리인 PDR(Price Disparity Ratio) 및 절 대적 변동성 괴리인 VD(Volatility Disparity)를 이용하여 LP 호가패턴을 분석하였 다. 첫째, 일중 ELW 체결이 빈번하게 이뤄지며 개장 초에는 LP 매도우위, 장중에는 LP 매수/매도 경쟁상태, 장 종료시에는 LP 매수 우위임을 확인 할 수 있고 잔존 만기가 짧거나 외가격인 ELW에 대한 LP와의 거래 비중이 높음을 확인 할 수 있 었다. 이런 현상은 몇 틱(tick)의 이익을 얻고자 빈번한 거래를 하는 고빈도 거래자 는 수익이 발생할 확률이 동일하다는 전제아래 시간가치 감소 및 외가격으로 가격 이 싸진 ELW를 거래함으로써 수익률을 높일 수 있기 때문에 발생한다. 둘째, 시간대별로 LP 보유수량 변화는 예상과 달리 장 종료 전 까지 ELW 매도 우위를 보이다가 장 종료 시에는 매수우위 형태를 만기와 무관하게 보인다. 잔존 만기 3주 이내에서는 보유수량 변화량이 점진적으로 줄어드는 현상을 보이고 있는 데, 이는 ELW 시장참여 투자자의 보유수량이 증가하여 많은 거래비중이 LP와 일 반투자자간의 거래에서 일반투자자 간의 거래로 전이된 것으로 추측된다. 세째, 잔존만기가 짧아짐에 따라서 ELW의 시간가치 감소로 PDR의 분모인 ELW가격은 감소함에도 불구하고 PDR은 우하향하는 현상을 보인다. 이 결과는 최 혁, 우민철(2011) 연구와 같이 시장의 유동성에 긍정적인 영향을 준다는 점에서는 일치하나 본 연구결과는 이런 현상이 나타나는 메카니즘을 고빈도 거래자의 레버 리지 거래전략과 연관하여 분석하였다는 점에서 학문적 및 실무적으로 기여하는 바가 크다. 마지막으로 장내옵션에서 관측되는 기초자산 괴리도에 따른 변동성 스마일 현상 과 같이 유사한 패턴으로 잔존만기에 따른 VD의 스마일 현상이 관측된다.

This paper applies an multi-factor smooth transition regressive model to capture the regime-switching behavior of the relation between credit default swap(hereafter CDS) spread and macroeconomic variables. We have divided the type of time series in the sense of previous studies(level, transitory component, difference). The results are as follows: First, in preliminary analysis as linearity test using the Taylor expansion, we find the non-linear relationship between CDS spreads and explanatory variables which is consistent with the smooth transition regression used in this study. Second, CDS spread is responded the most by the shock of exchange rate of among all the macroeconomic variables, followed by the shock of risk-free rate. Third, according to the market regime, macroeconomic factors have different effects on CDS spread. Fourth, In prediction section, the coefficients of lagged exchange rate and risk-free rate are statistically significant. The fact that lagged exchange rate and risk free rate are significantly related to CDS spreads may be interpreted as evidence of inefficiency in CDS markets. Finally, STR`s adj - R2S are larger than linear model`s adj - R2S on all analysis. These results indicate that smooth transition regressive models have a better fit.

The fundamental features of information flow that are created by both external and internal ingredients with complex behavior have been analyzed by economists and scientists to understand complicated interactions between financial units. It is so hard to understand what is the origin of information flows because the status of market should be changed every time. We employ the daily 22 industry sectors in the KOSPI market from January 3st, 2000 to March 30st, 2011 and adopt the symbolic transfer entropy method to calculate the asymmetry information flows. We measured a degree of asymmetry information (DAI) between industry sector data sets before, during, and after subprime crisis in order to analyze how to relate DAI to the market crisis. We find that a degree of asymmetry information and the number of connectedness during the financial crisis in the Korean stock market are higher than those of before and after the market crisis.

본 연구에서는 날씨파생상품 기준지수를 개발하여 개발된 지수가 국내 실정에 어떻게 적용되는지를 검증한다. 기준지수로서 기온, 서리 적설량 및 강우량을 대상으로 지수 개 발 및 적용 정도를 검증한 결과 다음의 결과를 얻었다. 첫째, 서리, 적설량 및 강우량 기 준지수들의 경우 산업 관련성이 낮아 적합하지 않았지만, 기온과 밀접한 전력산업 및 천 연가스산업의 헤지수요에서 HDD/CDD 도입 타당성이 높은 것으로 나타났다. 둘째, 상장 타당성 측면에서 대상지역 도시와 산업단지 관련성, 표준온도 설정의 적합성, 만기월 선 정의 적합성을 살펴본 결과 CME와 동일한 표준온도인 섭씨 18도의 적용가능성이 높았 으며, 만기월도 거의 유사하여 향후 국내시장뿐만 아니라 CME상장도 가능할 것으로 나 타났다. 셋째, 헤지수요 및 성과측면에서 전력 및 천연가스 산업에서 헤지수요가 존재하 였고, HDD 선물 및 옵션을 통해 헤지할 경우 무헤지 상태보다 비용을 절감하는 동시에 위험허용수준을 초과하지 않았다.

본 연구는 한국거래소 유가증권시장에 상장된 기업을 대상으로 소유구조의 변화가 기업가치의 변화에 미치는 영향을 동태적으로 분석하였다. 이를 위해 경영자지분율 의 변동에 대한 지연된 정보가 기업가치의 변화에 어떤 영향을 미치는가를 탐색하 고, 경영자지분율의 대규모 감소(증가)가 기업가치의 감소(증가)를 유발하는가를 분 석하였다. 또한 기업가치에 영향을 미치는 경영자지분율의 변화가 경영자의 소유 주 식 매수(도)에 기인한 것인지 혹은 기업의 발행주식수의 증감 때문에 발생한 것인지 를 밝히고자 하였다. 분석결과를 요약하면, 첫째, 경영자지분율이 낮은 기업은 지분율의 대규모 감소의 가능성이 높고, 지분율이 높은 기업은 대규모 증가의 가능성이 높음을 알 수 있었다. 또한 경영자지분율의 증가 뒤에 지분율의 대규모 감소가 나타나고, 경영자지분율의 감소 뒤에 지분율의 대규모 증가가 나타난다는 것을 확인할 수 있었다. 둘째, 경영자지분율이 높으면 경영자는 보유하고 있는 주식을 매각하여 보유주식 수를 감소시키기 보다는 주식매입을 통해 보유주식수를 증가시키려는 경향이 있고, 자사 주식의 매입과 소각을 통해 발행주식수를 감소시키고자 한다는 것을 알 수 있 었다. 셋째, 경영자지분율의 대규모 감소가 발생하는 경우 기업가치가 증가한다는 것을 알 수 있었다. 이러한 관계는 경영자의 보유 주식 매도보다는 기업의 발행주식수 증 가 때문에 발생하는 것으로 분석되었다. 발행주식수의 증가 때문에 경영자지분율이 하락하지만, 외부자본을 조달함으로써 투자를 확대하여 기업가치의 증가를 가져오는 것으로 이해할 수 있었다. 넷째, 과거의 발행주식수 증가에 따른 경영자지분율의 하락은 기업가치에 긍정적 인 영향을 미치지만, 현재시점의 보유주식수 감소나 발행주식수 증가에 의한 경영자 지분율의 감소는 기업가치에 부정적인 영향을 미친다는 것을 알 수 있었다.

본 연구는 2011년말 한국형 헤지펀드가 출범하면서 더욱 관심이 높아지고 있는 증권대 차거래가 펀드수익률에 미치는 영향을 모형설정 및 실증분석을 통해 분석하고자 하였다. 연구자료는 대차거래 및 공매도가 가장 활발하였던 2006~2010년까지 5년간의 KRX 및 예탁결제원의 자료를 활용하였다. 연구결과 증권대차거래를 통해 펀드수익률이 상승될 수 있음을 확인할 수 있었다. 즉, 주식대차거래와 공매도를 효과적으로 활용하는 적극적 차익실현 모형에서는 2008년의 경 우 2.1~5.7%의 펀드수익률이 증대할 수 있는 것으로 추정되었고, 채권대차거래는 대여수 수료 수입과 예탁비용절감, 현금담보투자수익 실현을 통해 Kaplan et al.(2010)에서 주장 한 최대 1.5~2% 정도의 펀드수익률을 향상시킬 수 있음을 발견하였다. 다만, 본 연구는 구체적인 펀드 포트폴리오를 고려하지 못한 상태에서 모형을 설계하고 추정하여 고려한 결과라는 한계점을 갖고 있다.

최근 변화하는 항만수요 요구에 신속하게 대응하고 항만은 그 역할을 변화하고 있다. 무역을 위한 단순한 장소가 아닌 로지스틱 체인의 중요한 한 노드로서 기 능을 하는 항만으로 변모하고 있다. 항만이 로지스틱 체인 속의 경쟁우위 요소로 서 그 역할을 다하기 위해 항만 배후단지 공급의 필요성을 역설한 연구들이 다수 등장하였고 각 항만국들은 앞 다투어 항만개발계획을 수립하고 있는 실정이다. 우리 정부 역시 『전국 무역항 항만배후단지 개발 종합계획(2006)』을 통해 아시 아의 로지스틱 허브항을 육성하기 위한 항만배후단지 개발계획을 발표했다. 항만배후단지 개발을 위한 투자평가에 대한 선행연구들을 살펴보면 대부분 전통 적인 투자평가 기법인 DCF(discounted cash flow)를 이용해 그 가치평가를 실시 하고 있다. 그러나 항만개발사업의 경우 거대 초기 투자가 필요하고 장기간의 투 자회수기간이 소요되어 기존의 DCF법에 의한 투자평가는 미래의 불확실성에 대한 가치를 과소평가할 여지가 있다. 이에 본 연구에서는 실제 항만배후단지 경제성 평가 데이터를 이용하여 기존의 DCF법과 실물옵션 가치법의 결과값을 비교· 분석 하였다. 그 결과 DCF에 의한 항만배후단지 경제성평가 결과는 NPV는 -73,601(백만)원, B/C ratio는 0.97, IRR은 5.06%을 보여 개발에 대한 모호함이 있으나, 실물옵션 을 이용하여 추정된 확장된 NPV 값은 1,839,000 (백만)원으로 개발에 대한 긍정 적인 결과 값이 도출되었다. 본 연구는 실증연구를 통해 불확실성이 큰 항만투자 영역에 있어 불확실성의 가치를 반영하지 못하는 DCF법을 보완할 수 있는 새로운 평가방법으로 실물옵션법의 유용성을 소개하고자 한다.

Building client-planner relationships based on trust requires financial planners to demonstrate both technical competence and communication skills. Emerging evidence also suggests that managing client stress can lead to better client-planner interactions. This paper addresses a common question asked within the field of financial planning; namely, is financial news associated with client stress. Results from this experimental study suggest that financial planners should opt to turn off financial news programs, such as CNBC, Bloomberg, and Fox Business News in the presence of clients. Financial news was found to increase stress levels, particularly among men. Positive financial news (e.g., reports of bullishness in the stock market) created the highest levels of stress. It was hypothesized that positive financial news may trigger regret among some people.

본 연구는 코스닥 기업의 IPO를 전후한 신용평점과 상장폐지의 설명관계를 분석하였다. 2000년부터 2007년까지 코스닥 시장에 기업공개한 572개 기업 중 상장폐지된 190개 기업을 분석한 결과, IPO 기업의 신용평점은 IPO 직전, IPO, IPO 직후에 점차 하향하는 추세를 보였으며, IPO 전후한 신용평점과 상장폐지 변수는 매우 강한 음(-)의 설명관계를 보였다. 이는 신용평가기관이 기업의 전 반적인 상황을 고려하여 부여한 IPO 신용평점이 낮다면 상장폐지될 수 있는 확률이 높다는 것을 의미한다. 본 연구 결과는 감독과 정책당국에 기업공개 당시의 성과관리, 소유구조, 재 무건전성 등 신용평가에 영향을 미칠 수 있는 요인을 규제할 수 있는 회계적 계도와 정책적 방안 마련의 시의적인 논거를 제공하는데 공헌할 수 있을 것으 로 본다. 또한 자본시장 참여자들에게 IPO 당시의 신용평점을 통하여 상장폐지 에 대한 단서를 미리 인식시키는데 의의가 있을 것이다.

Credit rating agencies evaluate the firms' value and then give the firms numerical scores. Credit rating agencies try to investigate the source that affects earnings quality. This paper examines the relation of credit ratings and delisting firms in KOSDAQ IPO(initial public offerings). The Korea Exchange(KRX) has strongly imposed a new delisting system called “Substantial Investigation System of Delisting” in February 2009. The purpose of this system is to accomplish 'clean KOSDAQ' with the financial health of the firms and to protect investors with the transparency of accounting. The main hypothesis of this study is that the credit score(SCORE) of t-1(before) IPO year, IPO year, and t+1 (after) IPO year have the negative relation to the delisting. The main test methods used in this study are correlation analysis, two-sample independent t-test, logistic regression analysis. The test sample consists of 572 IPO firms, selected from the Korea Exchange(KRX) listed companies during 2000~2007. The major findings of the study are that the relationship between SCORE and delisting firms at IPO are negatively significant. In this respect, credit grading plays an important role in informing investors of firm's financial conditions from IPO(initial public offerings).

We use agency theory to explore how analyst coverage is influenced by managerial entrenchment associated with classified (or staggered) boards. The empirical evidence, based on nearly 2,000 firms across 15 years, suggests that firms with classified boards attract significantly larger analyst following. To cloak their efforts to expropriate from shareholders, opportunistic entrenched managers are motivated to disclose less information to outsiders. The resulting opaque information environment makes the information reported by analysts more useful to investors, hence more demand for analyst coverage. Our results show that the impact of staggered boards on analyst coverage exceeds, by three to six times, the effects of other corporate governance provisions. We also document the beneficial role of analyst coverage in improving firm value and reducing the costs of debt. Our results are consistent with the notion that analysts, as information intermediaries, provide oversight over management and thus help alleviate agency conflicts. The positive effect of analyst coverage, however, is severely reduced when the firm has a staggered board in place.

본 연구는 주당순이익(EPS) 예측오차로 측정한 국내 애널리스트들의 예측 성과가 이직 이후에도 유지되었는지를 분석하여 애널리스트 이직시장의 역선 택 문제와 효율적인 인적자원 배분의 가능성에 대해 검토하였다. 이를 위해, 본 연구는 2004년부터 2010년까지 발표된 기업분석보고서를 기초로 국내 애널 리스트들의 이직자료를 구성하였다. 분석결과 애널리스트의 이직 이후 예측 성과 변화는 경력과 분석기업의 애널리스트 수에 따라 다른 것으로 나타났다. 구체적으로 경력이 짧은 애널리스트들은 자신과 동일한 기업을 분석하는 경쟁 애널리스트들이 많은 경우 이직 이후에도 예측성과가 유지되고, 그렇지 않은 경우에는 이직 이후 예측성과가 저하되는 것으로 나타났다. 반면, 경력이 상대 적으로 풍부한 애널리스트들은 전반적으로 이직 이후에도 예측성과가 유지되 거나 오히려 개선되는 것으로 나타났다. 이러한 결과는 예측능력에 대한 검증 이 용이할수록 이직시장에서 효율적인 인적자원 배분을 기대할 수 있으나, 그 렇지 않은 경우에는 역선택 문제가 발생할 수 있음을 시사한다. 또한 이는 상 대적으로 국내 애널리스트 시장의 높은 이직률 현상과도 부합한다.

본 연구는 모니터링차원에서 외국인투자자의 투자기간이 기업의 배당정책에 미치는 영향 을 분석하고자 한다. 외국인투자자의 모니터링 역할에 대하여 기존의 국내선행연구들이 단 순히 연말 시점의 보유지분율 수준에만 집중한 반면 본 연구는 그들의 투자기간을 고려하고 있다는 점에서 연구의 의의가 있다. 외국인투자자의 투자기간으로써 본 연구에서는 투자행태를 의미하는 거래 회전율을 대리 변수로 정의한다. 투자기간의 대리변수로써 해외 선행연구들은 기관투자자가 보유하는 주식 전체에 대한 포트폴리오 회전율(portfolio turnover ratio)을 사용하지만 본 연구는 개별 기업 에 대한 거래 회전율(trading turnover ratio)을 사용하고 있다는 점에서 차별화하고 있다. 실증분석 결과, 외국인투자자의 투자기간을 고려하지 않은 경우에는 외국인투자자 보유지 분율이 국내기업의 배당수준과 유의적인 정(+)의 관계로 나타났지만 투자기간을 고려한 경 우에는 외국인투자자의 보유지분율 증가에 따른 배당수준의 변화는 미미하게 증가하거나 부 (-)의 관계로 나타났다. 또한 투자기간 증가에 따른 배당수준의 변화는 정(+)의 관계로 나타 났다. 이러한 결과는 국내기업의 배당수준이 외국인투자자의 보유지분율에 의하여 결정되는 것이 아니라 그들의 투자기간에 의존하고 있음을 의미하며, 국내선행연구들과 같이 외국인 투자자의 보유지분율로 배당수준과의 관계를 분석하는 것은 한계가 있음을 의미한다. 또한 외국인투자자를 장기투자자와 단기투자자로 구분하여 외국인투자자 보유지분율과 상호작용 (interaction effect)을 분석한 결과, 장기 외국인투자자인 경우에는 보유지분율이 증가할수록 배당수준과 유의적인 정(+)의 관계가 발견되었지만, 단기 외국인투자자의 경우에는 유의성을 발견할 수 없었다. 장기 외국인투자자만이 모니터링역할을 통하여 배당증가를 요구하는 것 으로 해석된다. 추가적으로 외국인투자자의 투자기간이 자사주매입정책에 어떠한 영향을 미 치는 지를 실증 분석하였으나 유의적인 관계가 발견되지 않았다. 이러한 분석결과는 외국인투자자의 모니터링역할이 보유지분율 수준이 아니라 투자기간에 따라 달라진다는 것을 의미하며, 국내기업 배당정책에 대한 그들의 모니터링 역할을 평가함 에 있어 새로운 잣대가 될 것으로 기대된다.

We examine why firms issue hybrid securities including CBs and BWs, what are the determinants of choice of issuers between CBs and BWs and why market reactions to CBs and BWs issues are different in Korea. Our study is based on the sample of CBs and BWs that were issued in Korea between 2000 and 2010. Our empirical results are as follows. First, we find that the characteristics of hybrid security issuers are quite different from those of non-hybrid security issuers. Second, we find that difference in motives of issuing firms between CBs and BWs largely exist, even though these securities have very similar characteristics. Specifically, CBs are more likely issued by firms with more future growth opportunity whereas BWs are more likely issued by firms with higher short term growth rate. Third, we also find that the announcement effects of CBs are negative and statistically insignificant whereas the announcement effects of BWs are statistically significant and positive.

Previous studies have documented that firms’ efforts to time equity issuance based on the market sentiment significantly affect their capital structures while pursuing long term targets for leverage and credit ratings. In this paper, we examine whether in the short term, firms adjust their capital structure in response to changes in underlying risk. We find that firms engage in risk timing in the sense that firms try to lower their leverage ratios by issuing equities when risks are high and vice versa. Using various measures of risks including equity volatility, idiosyncratic risk and measures of financial distress and operating risk, we present evidence that is consistent with the risk timing behavior after controlling for various factors that are known to affect firms’ capital structure decision. Managers are found to time capital structure decisions to the benefit of their firms by taking advantage of favorable market conditions as well as maintaining an appropriate risk level. And while market timing benefits the firm at the expense of uninformed investors, these investors receive benefits from managerial risk timing. Finally, we find that firms not only have long term targets for leverage, but also residual fluctuation around these targets that is consistent with the trade-off theory.

본 논문은 1999년 1월부터 2010년 4월까지 KOSDAQ에서 KOSPI로 상장을 이전한 총 38개 기업 에 대해, 상장이전으로 KOSPI가 해당 기업의 주식거래에 제공하는 시장의 질적 수준이 개선되었 는지를 시장거시구조 관점에서 분석한다. 분석방법으로는 잠재적 표본선택 편의(sample selection bias)를 고려하기 위해 매칭모형(matching model)에 기반한 DID(difference-in-difference) 기법을 사용한다. 일중 및 일별자료를 사용하여 분석한 본 논문의 결과는 다음과 같다. 첫째, 전체 표본 기업 및 표본기간을 분석한 결과, KOSPI가 상장이전 기업에 제공하는 시장의 질적 수준은 변동 성을 제외한 모든 측면에서 상장이전으로 인해 대부분 악화되었거나, 개선이 있다 하더라도 아주 미미하였다. 둘째, 이러한 결과는 한국거래소(KRX)의 통합 이전과 이후에 대한 하위기간 분석에 서도 질적으로는 동일하게 나타나지만, 상장이전 기업에 대한 시장의 질적 수준 변화의 정도는 통합 이후 모든 측면에서 현저히 악화되었다. 셋째, KOSPI로 상장을 이전한 KOSDAQ의 두 스타 기업 엔씨소프트(통합 이전)와 NHN(통합 이후)을 비교 분석한 결과, 상장을 이전함으로써 엔씨 소프트의 경우에는 상대 스프레드, 변동성, 외국인거래활동을 제외하고는 모든 측면에서 시장의 질적 수준이 개선된 반면, NHN의 경우에는 시장의 깊이 및 외국인거래활동 측면에서만 개선되 었을 뿐, 그 외 모든 측면에서는 크게 악화되었다. 이상의 결과를 종합해보면, 해당 기업의 기대 와는 달리, KOSDAQ에서 상장을 이전한 후 KOSPI가 제공하는 거래 기능 관련 서비스는 상장이 전기업에게 그다지 우호적인 영향을 미치지 않음을 알 수 있다. 이는 일정 부분 서로 경쟁하며 독자적으로 존재하던 KOSPI와 KOSDAQ이 통합되면서 KRX 차원의 거래기능이 시장의 질적 수 준이라는 측면에서 상당히 악화되었음을 시사한다. 또한 KRX 통합 이후 상장이전 기업에 대한 KOSPI의 거래기능 관련 서비스가 우호적이지 않음에도 스타기업을 포함한 KOSDAQ 기업이 여 전히 KOSPI로 상장을 이전한다는 것은, KOSDAQ이 통합 이후 기존에 가지고 있던 활력을 잃고 있다는 세간의 지적을 간접적으로 확인해주고 있다. 결국, 신시장에 적합한 기업은 신시장의 동 력이 온전히 적용되도록 설계된 신시장에서 상장·거래되어야 하며, 이를 담보하기 위해 정책담당 자 및 시장개설자는 신시장의 상장대상 목표기업에 대한 특성 및 범위를 시장거시구조 관점에서 항시 심사숙고해야 함을 시사한다.

This paper investigates whether institutional investors trade profitably around earnings announcements. We argue that institutions have informational advantage before negative earnings surprises but not before positive earnings surprises since the positive news tend to leak to market before the event. Using unique Korean data over the period of 2001-2010, we find that trading volume decreases only before the negative event due to information asymmetry among investors. We also find that institutions sell the stock before the negative earnings surprises but individual investors do not anticipate the bad news, and that trade imbalance by the institutions is positively related to the announcement abnormal returns of the negative events. The evidence is consistent with our conjecture that the domestic institutions exploit their superior information around the negative earnings surprises. Our results also show that foreign investors do not have any informational advantage compared to local investors on the upcoming earnings news.

본 연구는 한국 주식시장을 대상으로 하여 시장 하락이 개별주식의 유동성에 미치는 영향에 대하여 살펴보고 있다. 구체적으로 , 시장의 하락이 다른 요인들을 통제한 후에도 개별주식의 유동성에 유의적인 영향을 미치는가 ? 시장의 하락이 개별주식의 유동성 공급과 수요 측면에서 어떤 영향을 미치는가 ? 하는 질문에 초점을 맞추고 있다 . 실증분석은 시장수익률과 개별기업 유동성과의 에 관계 대한 시계열 회귀분석을 사용하였다 . 분석결과를 요약하면 다음과 같다 . 첫째 , 시장수익률이 유동성에 영향을 주는 다른 요인들을 통제한 후에도 개별기업의 유동성에 유의하게 영향을 미쳤다. 즉 , 시장수익률이 하락한 후에 개별주식의 유동성도 유의적으로 하락하였다 . 특히, 시장하락이 개별주식의 유동성의 하락에 미치는 영향력이 시장 상승의 경우보다 더 큰 비대칭성을 보여주었다 . 이런 효과는 소규모 기업일수록 , 변동성이 큰 주식일수록 더 강하게 나타났다 . 둘째 , 시장수익률이 유동성 수요와 공급 측면에서 모두 유동성의 하락에 영향을 주었다 . 수요 측면에서는, 시장 하락시 시장가 매도 주문이 유의적으로 증가하여 매도 수요의 급격한 증가가 있음을 확인하였다 . 그 영향력에 있어서는 시장가 매도 주문(매도의 대한 유동성 수요)의 증가가 더 유의적이었다. 이는 시장이 하락할 때 급격하게 자산을 처분하려고 하는 투자자들의 매도 압력이 시장의 유동성 하락에 중요한 역할을 함을 의미한다.