Earticle

Using commercial bank data from eight major Asian countries, we examine the relationship between the banking market size structure and the stability of financial institutions. We show that larger banks tend to have lower capital adequacy ratios, liquidity ratios, and distance-todefault ratios. We further find that a rise in large banks’ market power, accompanying an increase in their market shares, lowers the capital adequacy of small banks. Small banks’ non-performing loans and the possibility of their bankruptcy also increase as large banks’ market shares rise. Our study suggests that large banks’ greater market shares are associated with small banks’ financial instability. Overall, our findings are consistent with the notion of the recent banking literature that has important antitrust policy implications.

본 논문은 정보 비대칭성이 존재하는 경쟁적 금융시장에서 은행의 차등보험료율와 자기자 본규제를 포함하는 유인부합적 규제조합을 분석하는 모형을 제시한다. 이 모형에서 은행파산 시 부보예금과 비부보시장성부채 조달 간 잔여가치 분할방식의 변경이 유인부합적 규제조합 에 끼치는 영향 및 은행의 주식가치와 국가의 조세수입에 끼치는 영향 등을 분석한다. 분석결과는 다음과 같다. 첫째, 비례분할(PRS)방식과 부보예금우선변제(IDP)방식 각각에서 유인부합적 규제조합이 존재하는데, 양자 모두 최소 자기자본의무비율을 기점으로 대출포트폴 리오 성공확률이 순차적으로 높은 은행에 대해 점차 높은 자기자본의무비율을 요구하는 것으 로 드러났다. 둘째, 이런 규제조합을 전제로 비례분할(PRS)방식에서 부보예금우선변제(IDP)방 식으로의 제도변경은 신용위험이 높은 비우량 자산으로 대출이 확대되면서 은행산업 평균위 험을 높이는 것으로 분석되었다. 셋째, 동 제도변경은 은행권 전체적으로 자기자본요구비율을 높이고 시장성부채 조달을 줄이는 결과를 초래한다는 것을 수치 예를 이용하여 분석하였다.

본 논문은 국제금융자본이 국제금융시장의 대외충격에 대해 정보의 우 위를 가지고 한국의 파생상품시장, 특히 KOSPI200지수 옵션시장을 선 도할 가능성에 대해서 실증분석한다. 설명변수는 KOSPI200지수 옵션 시장의 외가격 풋콜비율을 이용하여 투자주체별(개인,기관,외국인) 옵 션전략이 한국주식시장의 위험프리미엄과 변동성의 설명력을 확인한 다. 현물주식시장의 월별 위험프리미엄 분석모형은 시간변동모수를 가 진 자산가격모형을 사용하고, 일별 변동성은 GARCH-X모형을 사용하여 분석한다. 실증분석 결과, 외국인투자자의 옵션포지션의 factor loading은 다른 투자주체에 비해 가파르게 올라가면서 동시에 설명력 도 높은 것으로 확인되었고, GARCH-X모형에서도 외국인투자자의 옵션 전략이 KOSPI200지수의 변동성을 가장 잘 설명하는 것으로 확인되었 다. 이것은 대외충격이 전이되는 기간 중에 국제금융자본은 국내 주식 현물시장을 선도하였다고 추론가능하다.

본 연구는 산업선두기업에 납품하는 협력업체들의 성과를 분석하였다. 산업선두기업과 같이 구매력이 있는 대기업과 거래하는 경우 협력업체는 교섭력이 약해질 수밖에 없다. 교섭력의 차이가 협력업체 성 과에 영향을 미칠 것으로 보고 협력업체의 성과를 대기업과 비협력업체의 성과와 함께 분석하였다. 대기업이 협력업체에 비용을 전가하여 수익을 내고 있다면, 대기업의 성과와 협력업체 성과는 음(-) 의 관계에 있어야 하지만 분석 결과, 대기업의 성과는 협력업체의 성과와 유의한 양(+)의 관계에 있는 것으로 나타났다. 또한 납품단가 인하 등으로 인하여 협력업체가 비협력업체 보다 성과가 낮을 것으로 예상되었으나, 매출총이익률을 제외한 영업이익률, 매출액이익률, 총자산이익률, 자기자본이익률은 차 이가 없거나 협력업체가 더 높게 나타났다. 협력업체가 비협력업체 보다 매출총이익률이 낮음에도 불 구하고 총자산이익률과 자기자본이익률이 높게 나타난 것은 높은 자산의 효율성 때문인 것으로 밝혀졌 다. 특히 총자산회전율과 매출채권 회전율, 재고자산 회전율이 협력업체가 비협력업체 보다 높아 자산 을 더 효율적으로 운용하고 있으며, 이로 인하여 매출채권 회수기간과 매입채무 회전기간, 재고자산 회전기간으로 측정되는 현금회전주기도 짧아 원재료 구입부터 매출 대금의 회수까지 더 신속하게 이루 어지고 있는 것으로 나타났다. 높은 자산 효율성을 통해 최종 성과라 할 수 있는 총자산이익률(ROA) 와 자기자본이익률(ROE)은 협력업체가 비협력업체 보다 우수한 것으로 나타났다.

This study investigates the performance of firms that supply to large companies. When supplier firms are trading with a big firm that has strong bargaining power, suppliers’ bargaining power is weakened. We assume that the difference in the bargaining powers will have an effect on the performances of supplier firms and this paper also analyzes the difference in the performances of supplier firms with big-buyer firm and nonsupplier firms. If the big firm is making profits by imputing costs on supplying firms, then the difference in performances between the big firm and suppliers’ has to show a negative relationship. But from the analysis, we can see that big firm’s performance is having a positive relationship with the performance of suppliers. Also, we anticipated a better performance of non-supplier firms compare to supplier firms because of reasons such as lowering delivery prices. The result shows, however, except for gross margin, operating margin, return on sales(ROS), return on asset(ROA) and return on equity(ROE) had no differences, and in a few, supplier firms had better performance than non-supplier firms. We found out that even though supplier firms had lower gross margin compare to non-supplier firms, ROA and ROE were higher because of the asset utilization. Supplier firms had higher asset turnover, account receivable turnover and inventory turnover, than non-supplier firms, which tells us that assets were managed more efficiently in supplier firm. Therefore, cash conversion cycle, which is a measurement used to obtain days’ account receivables, days’ account payables and days’ inventory, is shorter which states that from the day of buying raw materials to the day of collecting expenses is done swiftly. These results held after controlling endogeneity.

The paper investigates how long term value of publicly trading firm and its stock prices affect managerial compensation under asymmetric information. To do this, we incorporate Grossman and Stiglitz (1980) model into conventional principalagent problem. We analyze comparative statics of weights on the long term value and stock prices in managerial contract. Each weight is affected by information cost and supply shock. When traders are sufficiently averse to risk, as information cost decreases, the proportion of informed traders increases and this leads to the increases informativeness of stock prices. Then the weight on the long term value decreases and that on the stock prices increases. The changes of supply shock provide the reverse effect to the weights.

Existing literature argues that ethical managers are valuable to firms, and ethics is an important capability of managers and organization. Then, the more the ethical capability of a manager, the more the compensation to the manager. However, we find that the managers with questionable ethics tend to be paid higher. This pattern is more salient for controlling-shareholder executives. This suggests several possibilities. First, ethical managers are less valuable to a firm than loyal ones. Second, ethical managers are less valuable to the subgroups holding the hegemony of organization. Other possibilities are corporate governance issues such as the collusion between wrongdoers and organization, corruption, and generosity. Our results suggest important implications on corporate governance, system risk, organizational corruption, the challenges to law-governed economy and the tradeoff between firm level and society level optimality.

This paper examines how the stock price of publicly traded firms is related to the investment decisions made by private firms in the same industry. As a readily observable measure of common economic fundamentals, the stock price of public firms can help private firms learn about their growth options and it can also facilitate their capital-raising by helping communicate with outside capital providers. Using data from Korea for the period of 2000-2013, we find that private firms invest more, the higher is the stock-market valuation of their public industry peers. Such a positive relationship is more pronounced when the cashflows of private firms are negative and the public peers are limited to a group of small-sized companies that are particularly comparable to private firms—namely, the KOSDAQ-listed companies. We also find that the external capital-raising by private firms is positively related to the stock price of public peers, especially to the stock price of the KOSDAQ-listed peers and when the cashflows of private firms are negative. Our results are consistent with the notion that, when private firms lack internal funds and need to raise funds externally, the stock-market valuation of related public companies facilitates their capital-raising by making available relevant information to outside capital providers. We find only limited support for the learning channel.

본 연구에서는 합병의 실증분석에 있어서 퍼즐로 남아 있는 합병 공시의 규모효과를 자본 시 장의 발달 정도와 연계시켜 분석을 하였다. 2001년부터 2012년까지 한국거래소 유가증권시장에 상 장되어 합병을 공시한 1,293건의 표본 자료를 대상으로 교차회귀모형을 통하여 분석하였다. 실증분석 결과를 요약하면 다음과 같다. 첫째, 합병 공시의 규모효과는 부채비율이 높은 기업 일수록 더욱 크게 나타난다는 것을 알 수 있었다. 이는 부채사용에 따른 감시 통제효과가 소규모 기업일수록 상대적으로 크게 나타나며 기업가치에 미치는 영향이 더 커진다는 의미로 해석할 수 있다. 둘째, 자본시장이 발달될수록 자기자본조달이 용이해짐으로써 부채 비율을 감소시키며, 합 병공시에 따른 소규모 효과의 원인변수로서의 부채 효과 또한 줄어듦을 알 수 있었다. 본 연구는 합병 공시의 규모효과에 대한 원인 변수를 밝혀 낸 최초의 논문이라는 데에 큰 의 의가 있을 뿐만 아니라 이를 자본시장의 발달 정도와 연계를 시켰다는 점에서 중요성을 갖는다.

This study investigated one of the contemporary issues in the Korean capital market and two hypotheses of concern were tested on the financial determinants of profitability for the firms belonging to the Korean chaebols during the era of the post-global financial turmoil. The first hypothesis applying conditional quantile regression (CQR) estimation provided the evidence that leverage ratio, fixed asset utilization, and foreign ownership among the nine quantitative explanatory variables, had overall statistical significance relative to the book-valued profitability measure, while additional variables such as a firm's size, fixed and a proxy for the type of exchange market showed their strong impacts on the market-valued profitability indicator. Concerning the formulated 'extended' DuPont system, only two components of EBITDAEBIT and EMULTIPLIER revealed their prominent influence on ROE (Return on Equity) over the two tested periods (the years 2008 and 2012).

This study investigates the impact of incubation on the effectiveness of copycat funds in the largest emerging market, China. The empirical findings are as follows. First, unlike the U.S., the overall findings exclude the possibility of successfully copying equity funds in China. Second, an advisory company’s fund incubation makes it harder to free-ride on new funds than old funds. Third, incubation is generally undertaken for new funds in a bullish market so that copycat returns of new-minus-old funds have a negative correlation with market returns. Fourth, the effect of long Chinese Lunar Year holiday impairs the performance of primitive funds, consequently, copying is effective in January and February. Finally, logit analysis shows that copying is successful for those funds with low performance and low turnover ratios.

This paper suggests stochastic volatility models incorporating both the leverage effect and information on the daily high/low prices of stocks. The leverage effect is measured using open-to-close returns and two distinct intraday data, ranges, defined by the differences between daily high and low log-prices, and extreme prices in order to detect asymmetric volatility behavior. The likelihood-based inferences of Markov Chain Monte Carlo (MCMC) are conducted to estimate parameters and volatility. The simulation study reveals that the proposed model is superior to a traditional stochastic volatility model using returns only but there is little difference between estimators using ranges or high/low prices. Performing an empirical analysis using the E-mini S&P 500 and the Nasdaq 100 Futures, we find strong evidence of the leverage effect even when information of high/low prices is incorporated.

We investigate interconnectedness and the contagion effect of default risk in Asian sovereign credit default swap (CDS) markets since the global financial crisis. Using dynamic conditional correlation analysis, we find that there are significant co-movements in Asian sovereign CDS markets; that such co-movements tend to be larger between developing countries than between developed and developing countries; and that in the co-movements intra-regional nature is stronger than inter-regional nature. With the Spillover Index model, we measure contagion probabilities of sovereign default risk in CDS markets of seven Asian countries and find evidence of contagion effects among six of them; Japan is the exception. In addition, we find that these six countries are affected more by cross-market spillovers than by their own-market spillovers. Furthermore, a rolling-sample analysis reveals that contagion in the Asian sovereign CDS markets expands during episodes of extreme economic and financial distress, such as the Lehman Brothers bankruptcy, the European financial crisis, and the US-credit downgrade.

본 연구는 투자자 과신 분해 모형을 개발하여 미국의 주식형 펀드 투자에 있어서 투자자 과신 행동이 존재하는가를 검증하였다. 투자자의 과신 현상은 투자자의 정보, 경험, 행동 편의의 정도에 따라 상이하게 나타날 수 있는데, 일반적으로 기관 투자자보다는 개인 투 자자에게 분명하게 나타나야 한다. 본 연구는 주식 투자자의 과신 현상이 존재함을 보여 준 Statman, Thorley, and Vorkink(2006)를 확장하여, 주식형 펀드 투자에 있어서 개인 과 기관 투자자의 과신 현상을 검증하고 비교하였다. 또한 자기-귀인 편의와 과신의 관 련성을 살펴보기 위해, 자기-강화 편의와 자기-보호 편의를 구별하여 과신 행동의 원인 을 규명하였다. 1995년부터 2013년까지 존재하는 미국 주식형 펀드를 대상으로 VAR 모 형을 사용하여 분석한 결과는 다음과 같다. 첫째, 타이밍 과신은 오직 개인 투자자에게만 나타났다. 둘째, 선택 과신도 기관 투자자에 비해 개인 투자자에게 강하게 존재하였다. 선택 과신을 스타일 선택 과신과 펀드 선택 과신으로 구분하여도, 개인 투자자의 과신 현 상이 강하게 나타났다. 셋째, 개인 투자자의 과신 현상은 자기-강화 편의와 자기-보호 편의에 의해 설명될 수 있는데, 자기-강화 편의가 좀 더 강하게 작용하여 Gervais and Odean(2001)의 과신 이론과 일관된 결론을 얻었다. 마지막으로 개인 투자자의 타이밍에 대한 과신은 펀드 환매 시 주로 나타나지만, 선택에 대한 과신은 펀드 매입과 환매 의사 결정 모두에 영향을 준다. 본 연구는 투자 과신 행동의 분해 모형을 개발하고, 이를 주식 형 펀드의 투자에 적용하여 행동 재무론적 해석을 하였다는 점에서 의미가 있다.

KOSPI200 옵션 거래 승수 인상 조치는 글로벌 시장에서 가장 활발하게 거래되었던 단일 파 생상품의 유동성을 축소한 이례적인 정책의 사례이다. 본 연구는 KOSPI200 옵션거래 승수 인상 조치에 따른 옵션 시장의 유동성 변화와 현물시장의 변동성간의 관계 변화를 일중 자료 를 활용하여 실증적으로 분석했다. 주요한 실증 분석 결과를 요약하면 다음과 같다. 옵션 승수 이 후 기간에 AR(1)-GARCH(1,1)으로 추정한 현물 시장의 일중 조건부 변동성은 옵션 승수 이전 기간 보다 유의적인 수준으로 감소했다. 이같은 결과는 옵션시장의 거래활동이 승수 인상 이후 기간에 급감하면서 옵션 시장에서는 현물 시장의 변동성을 확대시키는 교란적 요인도 감소했음을 제시하 는 간접적인 증거라 할 수 있다. 또한 승수인상 전· 후 기간 동안 풋-콜 비율과 현물 시장 변동성 간에는 양방향적 인과관계가 지속하고 있는 것으로 나타났다. 이는 정보를 가진 옵션 거래자들이 변동성을 예측하는 매매 전략을 실행하고, 아울러 비정보 거래자들도 변동성을 추종하는 매매 패턴 이 공존하므로 현물 시장과 옵션 시장간에는 정보 흐름이 상호 환류하고 있음을 의미한다. 특히 승 수 인상 이후에 극가격 옵션의 거래는 감소한 반면 등가격 또는 근가격 옵션의 거래로 집중하는 경향이 나타났으며, 등(근)가격 옵션의 거래는 승수 인상 후 기간에 단기적 변동성을 선행하는 추 세가 유의적으로 증가한 반면 변동성을 후행하여 추종하는 노이즈 거래는 감소한 것이 확인되었다. 아울러 극가격(deep moneyness) 옵션에서 승수 인상 후에 변동성을 추종하는 거래는 승수 인상 전 기간에 비해 유의적으로 감소하였으며, 이는 승수 인상 후에 낮은 변동성이 지속됨에 따라 변동성 에 기반한 투기적 매매 행태가 축소된 것으로 해석할 수 있다. 이와 같이 옵션 거래승수 인상 이후 에 변동성이 감소하고, 개인 투자자들이 집중하는 외가격 옵션에서 변동성을 추종하는 노이즈 거래 행태가 감소했다는 실증 결과는 옵션 시장의 제도 변경 자체가 현물 시장의 질적 수준을 훼손하지 않았다는 이우백(2014)와 일관성 있는 정책적 시사점을 제공한다.

본 연구는 삼성전자의 KOSPI200선물에 대한 선도효과와 이를 활용한 투자전략 의 성과를 살펴보았다. 삼성전자는 한국 주식시장에서 시가총액 비중이 여타 종목 에 비하여 압도적으로 높고 영향력이 큰 기업이다. 본 연구에서 시장 영향력이 큰 개별주식의 KOSPI200선물에 대한 선도효과를 연구하고 이를 활용하여 선물투 자전략을 수립하여 성과를 입증한 것은 새로운 연구영역 및 방법이라는 의의가 있다. 실증분석 결과는 다음과 같다. 첫째, 삼성전자의 수익률은 15분 뒤에 나오는 KOSPI200선물의 수익률에 대하여 여타 종목의 수익률보다 큰 양(+)의 유의성이 있었다. 즉, 삼성전자 수익률의 KOSPI200선물 수익률에 대한 선도효과는 다른 개별주식의 수익률보다 컸다. 둘째, 삼성전자의 KOSPI200선물에 대한 선도효과 를 활용하여 선물투자전략을 세우고 거래수수료를 감안한 성과를 측정한 결과, 삼성전자의 가격 움직임을 추종하는 선물투자전략이 여타 개별주식의 가격 움직 임을 사용한 선물투자전략보다 성과가 높았다.

This study examines lead/lag relationship between Samsung electronics Co. (below SEC) and KOSPI200 futures market and the performance of a trading strategy that take advantage of lead/lag relationship. SEC's share of South Korea stock market capitalization is overwhelmingly high than other stocks. In this study, we try a new research area, and a proven method that has significance. The empirical results are as follows. First, SEC's daily returns earlier than daily returns of the futures KOSPI200 has positive impact on daily returns of KOSPI200 futures. In other words, SEC's daily returns has the price discovery function about daily returns of KOSPI200 futures. Second, the performance of KOSPI200 investment strategy by the SEC's leading of futures market is higher than the strategies followed others stock price.

We find that both investment and compensation policies become less efficient following seasoned equity offerings. During the year of SEO and the following year, the shareholder return-to-investment sensitivity decreases, the likelihood of overinvestment increases, and acquisition announcement returns decrease. At the same time, top officers’ and directors’ compensation increases, their pay-for-performance sensitivity decreases, and firm value decreases. These post-SEO changes are significantly related to investor reactions at the time of SEO announcements. Our results are based on publicly-listed Chinese firms over the period 2000 to 2012, which experienced exogenous regulatory shocks on the eligibility to issue SEOs. The shocks allow construction of instruments to address endogeneity issues. Our findings imply that SEO proceeds, on average, are used unproductively for shareholders and provide private benefits to management.

This study investigates firms’ capital structure decisions around significant drops in stock price. We present evidence that firms usually repurchase equity to boost stock prices following these shocks, rather than retiring debt to rebalance their capital structures, even though buybacks cause their capital structures to deviate farther from the previous levels. Our results also show that firms that are less exposed to costs related to financial distress (e.g., those with high cash holdings or almost zero leverage) and those whose managers’ compensation depends heavily on stock returns are more likely to repurchase shares after stock price shocks than are other firms. These results indicate that managerial incentives and firms’ historical financial policies play more important roles in determining how firms react to stock price shocks than do managers’ desires to maintain optimal leverage.

In contrast to the standard capital structure theory prediction that builds on a trade-o¤ between interest tax shields and expected bankruptcy costs, public firms use debt quite conservatively. To address this well known debt conservatism puzzle (Graham 2000), I argue that servicing debt drains valuable liquidity for a financially constrained firm and hence endogenously creates ‘debt servicing costs,’which have received little attention in the literature. To examine the in‡uence of debt servicing costs on capital structure choices, I develop and estimate a dynamic corporate finance model with interest tax shields, liquidity management, investments, external debt and equity financing costs, and capital adjustment costs. By using the marginal value of liquidity as a natural measure of the debt servicing costs, I find that (1) an increase in financial leverage results in higher debt servicing costs, even with risk-free debt. (2) a smaller firm tends to experience greater debt servicing costs because of its endogenously large investment demands; and (3) in the majority of cases, equity proceeds are used for cash retention as well as capital expenditure, especially when a firm faces large current and future investment needs. Furthermore, my simulation and empirical analyses cross-sectionally show that large debt servicing costs are closely associated with low leverage and frequent equity financing.

This paper studies how the elasticity of intertemporal substitution (EIS) influences labor market fluctuations in the labor search and matching model with both extensive and intensive margins of labor supply. With the curvature of utility, the countercyclical marginal utility of consumption induces the flow value of unemployment to be procyclical, and the stock returns to be countercyclical. The former effect reduces unemployment volatility by weakening wage rigidity. In contrast, the latter effect magnifies unemployment volatility by discounting higher future payoffs at a lower discount rates, if wages do not absorb all of productivity shocks. The higher EIS reduces the procyclicality of the flow value of unemployment, and reinforces the countercyclicality of the stock returns. We quantitatively show that high values of the EIS are required to resolve the unemployment volatility puzzle.

Previous researches focus on examining only the relation between cross-sectional earnings forecast dispersion and stock returns and on providing explanations for the negative dispersionreturn relation. This paper attempts to examine how time-series mean forecast dispersion is distinct in the relation to stock returns from the cross-sectional forecast dispersion effect. We find that contrary to the standard analyst dispersion effect, there is a strong positive relation between time-series mean forecast dispersion and stock returns. We also find that time-series mean forecast dispersion apparently contains systematic risk components and that such risk is priced in stock returns.

This paper is an empirical investigation intended to provide a comprehensive picture of the determinants of the cross-sectional stock returns in Korea, employing the research design and empirical methodologies of Fama and French (1992, 1993), and taking into account recent critique of empirical asset pricing literature such as the low power of the test diagnostics and the bias induced by noise in prices. We do not find convincing empirical evidence supporting the Fama-French three factor model as a benchmark asset pricing model for risk-adjustment. We also find that the bias induced by noisy prices is substantial in mean returns of equally-weighted portfolios, consistent with the findings of Asparouhova, Bessembinder, and Kalcheva (2013) for the US stock returns.

신용등급은 금융기관의 주요 기능인 참여자 간의 중개기능, 위험의 감소 기능 및 정보의 비대칭의 문제를 해결한다는 측면에서 그 필요성은 자명하다. 하지만, 신용등급의 경우에 향후 기업 신용도의 변화와 관련된 방향성을 제시할 수 있는가라는 면에서 제한적인 면이 존재한다. 본 연구에서는 신용평가제도에서도 기업의 신용에 관한 정보를 시장에 전달하는 기능은 물론 기업의 신용개선효과가 존재할 것으로 판단되는 등급전망 에 대한 실증적 분석을 실시하고 등급전망의 정보가치와 다른 유형의 평정을 통한 기업의 신용개선효과를 살펴보았다. 연구 결과에 따르면, 등급전망의 상향전망에 대한 긍정적 주가반응은 유의하지 않지만 하향전망에 대한 부 정적 주가반응은 중기적으로 등급변경에 관한 선행연구와 일치된 유의하다는 결론을 도출하여 하향전망의 정보가치가 존재함을 실증적으로 검증하였다. 3가지 평정유형 중에서 본평정이 가지는 주가에 대한 영향력이 수시평정과 정기평정의 효과보다 우세하여 평정을 고려하지 않는 경우에는 수시평정과 정기평정의 효과를 제대로 분석할 수 없다는 점을 발견하였고, 특히 정기평정 하락전망의 경우에는 본평정에서 나타난 주가에 대한 부정적 효과가 유의하지 않아 하락전망 후의 기업의 신용개선효과를 예상할 수 있었다. 프로빗모형 분 석결과에 의하면, 부채비율이 높은 기업의 경우에 하락전망이 실질적인 등급하락으로 이어질 가능성이 높고 특히 신용등급이 “A”인 기업의 경우에 빈번하게 나타날 수 있다는 결론을 보였다. 마지막으로, 하락전망 후 중기 누적초과수익률에 영향을 미치는 변수를 분석한 다중회귀분석에서는 채무비율이 높고, 성장가능성이 낮으며, 시장대비 위험이 높고 채무불이행등급으로 하락할 가능성이 높은 기업의 하락전망 이후 중기 누적 초과수익률은 낮다는 결론을 보였다. 특히 채무불이행등급으로 하락할 가능성이 높은 기업의 경우에서는 누 적초과수익률이 개선되는 경향을 보였는데 이는 기업의 신용개선효과가 존재한다는 간접적 실증결과라고 할 수 있다.

글로벌금융위기, 재벌그룹 부도 사태 등 일련의 금융사건과 관련하여 신용평가기관의 신용 등급이 시장 또는 기업 위험의 변화를 시의적절하게 반영하지 못한다는 지적을 받았다. 본 연 구는 이에 대한 보완책으로 신용평가기관이 시장수익률을 반영하여 책정하는 채권내재등급 (BIR)의 효용성을 조사하기 위해 표본기업들의 재무적 제약여부와의 관계를 중심으로 살펴보 았다. 실증분석 결과 BIR은 부채수준, 유동성 및 현금흐름비율, 수익성, 변동성 등 전통적인 신용 등급판정 요인과 더불어 해당기업의 재무적 제약여부와도 긴밀한 관계를 가진 것으로 파악되 었다. BIR이 대상기업의 재무적 제약여부를 반영하는 측정치라는 점은 기존의 신용등급과 함 께 BIR을 적절하게 사용하는 것이 신용등급평정의 효율성을 높이는 방안이 된다는 점을 시사 한다. BIR이 채권의 시장수익률에 기반한 등급이므로 반드시 피평가기관의 부도확률을 측정하 지 못한다는 한계점은 있으나 신용등급과의 관계에서 유용성을 발견하였다는 점도 의미 있는 결과로 볼 수 있다.

신용평가는 기업의 미래 현금흐름과 위험을 예측하는 정보를 제공하며 기업의 내재가치를 반영한다. 따라서 신용평가정보는 부채거래가 이루어질 때 비대칭정보인 차입기업의 신용위험을 확증ㆍ보강하는 기능을 행하여 기업의 자금조달 및 운전자본 관리의 안정성에 영향을 미칠 수 있다. 본 연구는 신용평가정보가 기업의 자금조달의 변동성에 미치는 영향을 통제하여 운전자본관리의 변동성을 분석한다. 은행차입, 회사채, 기업어음과 같은 시장베이스 금융수단에 접근이 제약되는 차입기업의 자금조달수단의 선택은 운전자본관리의 안정성에 있어서 매우 중요한 요소임을 고려하여 신용등급이 기업의 자금조달 및 운전자본의 변동성에 미치는 영향을 실증한다. 또한 자금조달과 운전자본의 변동성 간에 내생성이 존재할 수 있음을 반영하여 신용등급 변수를 도구변수로 하여 추정된 자금조달 변동성이 운전자본의 변동성에 미치는 영향을 2 단계 최소자승법을 활용하여 추정한다. 본 연구는 신용등급의 정보효과 및 확증효과가 차입기업의 자금조달 및 운전자본관리 안정성 향상(변동성 감소)에 미치는 영향을 실증하여 기업의 신용등급 보유 확대를 정책대안으로 제시한다.

Credit rating provides information predicting firm’s future cash flows and risk under uncertainty and hence represents its intrinsic value. Credit rating plays a role as certifier of credit risk of borrowing firm in financial contract and hence it can have substantial impacts on the stability of debt financing and working capital. This paper investigates the effects of credit rating on volatility of debt financing and working capital and provides evidence that credit rating reduces the volatility of those while improving stability of firm’s financing activities and working capital management. Furthermore, while considering potential endogeneity between volatility of debt financing and working capital, this paper conducts 2SLS. The effect of credit rating on the volatility of debt financing is estimated in the first state estimation and then the effect of the volatility of debt financing on the volatility of working capital is estimated in the second stage. The results show the positive relation between the volatility of debt financing and working capital. This paper provides evidences that information effect and certification effect of credit rating improves the stability of debt financing and the associated working capital. In turn, these evidences address policy agenda that the expansion of credit rating among informationally opaque firms could improve the efficiency of resource allocation in financial markets.