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재무연구 [Asian Review of Financial Research]

간행물 정보
  • 자료유형
    학술지
  • 발행기관
    한국재무학회 [The Korean Finance Association]
  • ISSN
    1229-0351
  • 간기
    계간
  • 수록기간
    1988~2019
  • 등재여부
    KCI 등재
  • 주제분류
    사회과학 > 경영학
  • 십진분류
    KDC 325 DDC 658.46
제20권 제1호 (5건)
No
1

원화신용디폴트스왑의 스프레드 결정에 관한 연구

김미애, 이지현

한국재무학회 재무연구 제20권 제1호 2007.05 pp.1-33

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대표적인 신용파생상품인 신용디폴트스왑의 적정 스프레드 결정은 원화 신용파생 상품 시장의 근간이라 할 수 있으나 이와 관련된 국내연구는 거의 전무한 상황이다. 이에 본 연구는 원화신용디폴트스왑 스프레드를 결정하기 위해 첫째, 국내 기업이 발행한 달러채권을 참조자산으로 하는 달러신용디폴트스왑에 대한 거래정보를 활용 하는 방법과 둘째, 원화 신용스프레드를 이용하는 방법을 제시하고 그 두 방법에 의 한 스프레드 결과를 비교분석하고자 한다. 시장에서 관측되지 않는 자산상관계수는 바스켓디폴트스왑이나 거래상대방의 부도위험이 있는 신용디폴트스왑의 스프레드 결 정에서 주요 요인이 된다. 따라서 본 연구에서는 내재상관계수와 역사적 상관계수를 구하는 방법을 제시하고 그 결과를 비교하고자 한다. 본 연구의 주목할 만한 결과는 다음과 같다. 첫째, 서로 다른 두 방법에 의해 산출 된 원화신용디폴트스왑 스프레드 간에는 장기균형관계나 가격발견 현상이 나타나지 않았으며 상관성이 매우 낮게 나타났다. 둘째, 전자의 방법에 의한 스프레드 움직임 은 KOSPI200 옵션의 내재변동성이나 KOSPI200의 수익률에 영향을 받는 반면 후자 의 방법에 의한 스프레드 움직임은 국고채 수익률이나 장단기 스프레드의 변화량에 영향을 많이 받는 것으로 나타났다. 셋째, 바스켓디폴트스왑 스프레드 결정의 주요인 인 자산상관계수는 달러로 거래되는 경우 내재상관계수와 역사적 상관계수의 차이가 매우 크게 나타났다. 실례로, 국내 기관이 보장매도자이며 외국 투자은행이 보장매입 자이었던 바스켓디폴트스왑은 내재상관계수가 역사적 상관계수에 비해 매우 높게 반 영되었다. 넷째, 신용디폴트스왑 스프레드를 이용하는 역사적 상관계수가 주가를 이 용하는 역사적 상관계수에 비하여 높게 나타났다. 따라서 주가수익률 상관계수를 적 용하는 경우가 디폴트스왑 스프레드의 상관계수를 적용하는 경우에 비해 신용디폴트 스왑의 스프레드를 높게 결정하게 된다.
Determining the spread (or the premium) of CDS (Credit Default Swap)s properly is the first step for making the domestic credit derivatives market work. However, as far as we know, there is no literature dealing with won-denominated CDS. We suggest two methods for determining a won-denominated CDS spread and then we analyse the spreads obtained by each method. One method uses the market quotes of dollar-denominated CDS, whose reference entities are dollar-denominated bonds issued by domestic firms. The other method uses the credit spreads of won-denominated risky bonds. In addition, unobservable asset correlation is a critical factor in determining the spreads of basket default swap or a single CDS with counterparty default risk. Hence, we also suggest calculation methods for both implied correlation and historical correlation, and analyse the derived correlation results. Our results are remarkable. First, we can't find any evidence of a long-term equilibrium relationship and price-discovery phenomenon between won-denominated CDS spreads obtained by the two different methods. Second, won-denominated CDS spreads calculated by the first method are shown to be subject to the implied volatility of KOSPI200 options and KOSPI200 returns. However, the spreads calculated by the second method are shown to be subject to the treasury bond yields and the spreads between long-term bond yields and short-term bond yields. Third, the correlation implied by the dollar-denominated basket CDS is quite different from the historical correlation. In fact, the implied correlation is much higher than the historical correlation for basket CDS whose protection seller is a domestic financial institution and protection buyer is a foreign investment bank. Fourth, the historical correlation calculated by using CDS spread data is higher than that calculated by stock return data. The spreads of basket CDSs or a single CDS with counterparty default risk has a negative relationship with asset correlation. Therefore, the CDS spreads using stock returns correlation are higher than those using default swap spread correlation.

7,500원

2

주가연계예금(Equity Linked Deposit) 가치평가모형에 대한 실증 연구

구본일, 엄영호, 지현준

한국재무학회 재무연구 제20권 제1호 2007.05 pp.35-76

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주가연계예금(Equity Linked Deposit)은 2002년에 처음으로 국내에 소개되었으며 최근에도 활발하게 발행되고 있는 예금상품이다. 주가연계예금의 경우 주식 관련 옵션이 예금에 내재되어 있기 때문에 일반예금상품과는 다른 성격을 지닌다. 주가연계예금 판매시점의 가치는 편입되는 주식관련 옵션에 의해 결정되는데, 다양한 옵션이 주가연계예금에 사용되기 때문에 투자자들은 주가연계예금의 특성을 파악하기 어려운 점이 있다. 구조의 복잡성과 발행규모의 증대에 따라 주가연계예금에 대한 연구의 중요성이 증가하고 있지만, 국내 주가연계예금 가치평가모형에 대한 실증적인 연구는 체계적으로 이루어지지 않고 있다.이에 본 연구에서는 국내에서 발행된 주가연계예금의 자료를 이용하여 주가연계예금의 가치평가모형을 실증적으로 검증하고자 한다. 2003년 3월부터 2005년 12월까지 발행된 주가연계예금 중 국내자산을 기초자산으로 한 상품을 분석대상으로 하였으며, 분석대상에는 일반 유러피언 옵션뿐만 아니라 베리어 옵션(Barrier Option), 디지털 옵션(Digital Option)등의 이색옵션(Exotic Option)이 내재되어 있다. 주가연계예금에 내재된 옵션의 평가모형에 따른 가격차이를 살펴보기 위해 고정이자율 옵션평가모형과 확률적 이자율 옵션평가모형을 사용하였으며, 변동성 추정방법으로는 역사적 변동성과 내재변동성 추정방법을 사용하였다. 그리고, 각 옵션평가모형에서 주가연계예금 구조에 따른 이론모형에 의한 판매시 평가가격과 실제 판매가격의 차이에 대해 알아보았다.
The market for Equity Linked Deposits (ELD) has been rapidly growing in Korea. Most ELDs can be decomposed into two components;straight bond and equity option. The latter is the more important part of the two because it primarily determines the characteristics of an ELD, which are quite different from those of a plain deposit product. The diversity of equity options in ELDs make it difficult for investors to evaluate the value of ELDs. This paper examines pricing models for ELDs based on data on ELDs issued from Mar. 2003 to Dec. 2005. The option features in ELDs covered in this study include exotic options like Barrier and Digital options as well as plain vanilla European options. We restrict our attention to products of which underlying assets are Korean equities or equity index. We calculate theoretical prices of ELDs in the primary market and compare them with issue prices to determine which pricing model is suitable for pricing ELDs. For the valuation of options embedded in ELDs, we use both historical and implied volatility estimates and assume stochastic or constant interest rates to see the influence of interest rate assumptions. Under each option pricing assumption, theoretical prices of ELDs are on average below issue prices. The interest rate assumptions have little effect on the price while the implied volatility model is better than the historical one in explaining issue price of ELDs. Also some factors driving the discrepancies between theoretic and issue price are identified. They include type of implicit derivatives, underlying asset, and so on.

8,800원

3

Determinants of Bank Mergers & Acquisitions in the U.S.

Hanjoon Kim

한국재무학회 재무연구 제20권 제1호 2007.05 pp.77-123

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The paper investigates financial characteristics of bank mergers and acquisitions (M&A) in the U.S. banking industry, employing the data for U.S. banks when M&A activities in the industry were booming in the late 1990s. It is interesting, but not surprising, to find several new attributes that relate to M&A, given the dynamically changing environment of the U.S. banking industry in the studied period, especially in the areas of technology and deregulation. This study found that acquiring banks were, overall, larger in their size and market-to-book value ratio than other groups of banks, i.e. the acquired and nonmerging banks. Acquired banks were generally less efficient in operation, compared with independent banks, and were, to a degree larger than chance would suggest, a type of bank holding company (BHC). Furthermore, the variables, size and (operating) efficiency, showed intertemporal stability between the two sample periods.

9,600원

4

Measuring the User Cost of Owner-Occupied Housing for the True Cost of Living Index

Tong Hun Lee, Keun Jon Chung

한국재무학회 재무연구 제20권 제1호 2007.05 pp.125-141

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Using a single intertemporal consumption allocation model, we derive the user cost of owner-occupied housing and show a unified, internally consistent approach to incorporate the user cost in the Diewert-superlative index numbers such as the Divisia price index, which may be called as the True Cost of Living Index (TCLI). Since the user cost contains the expected rate of capital gains, we formulate an adaptive- extrapolative expectation model to estimate and forecast the expected series quarter by quarter. In an application to Korea, our user-cost evaluated index numbers exhibit wider inflation rate fluctuations than the Consumer Price Index (CPI), reflecting monetary policy implemented under the auspices of the International Monetary Fund and the World Bank during the 1997 foreign exchange crisis. Therefore, for a country like Korea where house prices are subject to great inflation, it is more critical to make a concerted effort to compile the necessary data and to construct the TCLI, such as the Divisia price index, with our user cost concept rather than to simply rely on the fixed-weight CPI including an ad hoc measure of owner-occupied housing without theory.

5,100원

5

내재가치를 이용한 사건연구방법론의 개발에 관한 연구:기업합병의 장기효과 측정을 중심으로

이원흠

한국재무학회 재무연구 제20권 제1호 2007.05 pp.143-183

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본 연구에서 M-M(1958,1961,1963)모형에 입각하여 재무적 사건이 장기적으로 기업의 내재가치에 미치는 효과를 구분하여 추정하는 모형인 내재가치를 이용한 사건연구방법론(value-based event study analysis;VESA)을 개발하였다. 본 연구는 기업의 재무적 사건이 기업의 내재가치에 변화를 일으킬 것이라는 점에 주목하였다. 기업의 내재가치가 변화하면 기업가치평가모형 계수의 추정값과 가치관련 변수의 가치비중이 변경될 것이다. 따라서 사건 전후의 추정계수 값의 변화와 가치비중의 차이점을 측정할 수 있다면 재무적 사건이 내재가치에 영향을 미치는지 여부를 진단할 수 있을 것이다. 합병이라는 재무적 사건을 경험한 기업에 대한 VESA방식의 적용 결과인 가치평가모형의 추정계수 값의 변화와 가치관련 효과의 변화를 추정한 실증분석 결과를 요약하면 다음과 같다. 첫째, 실물자산가치비중은 단기적으로 낮아지지만 장기적으로는 상승함으로써 합병에 의한 실물자산의 증가가 가치증대에 미치는 영향이 큰 것으로 평가된다. 무형자산가치비중과 수익가치비중은 장단기적으로 큰 변화가 없는 것으로 나타났다. 신규투자가치비중은 장단기적으로 크게 상승한 것으로 나타나 합병은 신규투자가치비중을 크게 증대시키는 것으로 평가된다.둘째, 실물자산가치비중, 무형자산가치비중, 수익가치비중 및 신규투자가치비중 등 4가지 가치효과를 모두 합산한 계수가 “내재가치 Q” 계수이다. 합병으로 인해 단기적으로 내재가치 Q 값이 하락하는 것처럼 보이나, 장기적으로는 크게 상승하는 것으로 나타났다. 따라서 합병의 장기효과가 존재한다는 가설을 지지하는 근거로 삼을 수 있다.셋째, 단일집단 사전사후측정방법으로 합병을 전후한 합병기업의 내재가치 Q 변화를 비교해 본 결과, 단기적으로 합병 전후의 내재가치 차이는 통계적으로 유의하지 않았으나, 장기적으로는 양(+)의 변화가 뚜렷이 나타났다. 따라서 합병의 장기효과가 존재한다는 가설을 지지하는 근거로 삼을 수 있다.
We develop an event study methodology which can be referred to the value-based event study analysis (hereafter called as “VESA”). This study is fundamentally based on the seminal works of Miller and Modigliani (1958, 1961, 1963). It is noteworthy that the valuation models can be used to estimate the intrinsic value of the firm, and some financial events may have impacts on the firm value changes. So if we can find that the firms experienced with some financial events have changed the intrinsic values, it is natural to say that the financial events incur the changes. In VESA approach, the intrinsic firm values will be measured by the intrinsic Q values (hereafter called as “IQ”).The following empirical findings about the long-term effects of M&A events are based on the VESA approach.First, in post-M&A samples, we find that the IQ values are lowered in the short-run, but in the long-run the IQ values are turned around to increase.Second, in the comparison of pre-M&A and post-M&A samples, we find the changes in IQ values in the short-run are not statistically significant, but they are significant in the long-run.In sum, the short-term effects are in line with the existing M&As literature, of which are mostly based on the traditional returns-based event study approach. The findings of long-term effects are unique in this paper.

8,700원

 
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