Earticle

In this paper, we analyze the effects of dynamic hedging on the performance of an open-ended fund. We first derive the differences of fund values between hedged and non-hedged funds when dynamic hedging scheme is used. We find that when the currency is negatively correlated with the asset value, the dynamic hedging actually increases the volatility of the hedged fund. In addition to this negative correlation, if the underlying asset return has a negative autocorrelation, dynamic hedging can reduce the value of the hedged fund even when the expected value of currency return is zero. Using a unique sample of 27 ‘Siamese Twin’ international mutual funds in Korea, which offer both hedge and nonhedge options, these theoretical implications are empirically tested and confirmed. Our findings are related to the findings in Campbell, Medeiros, and Viceira (2006), and we conclude that when the dynamic hedging is employed, correlation structure between asset and currency returns must be examined beforehand.

본 연구는 최근 들어 기업이 투자 및 위험관리의 목적으로 관심을 갖게 된 KIKO와 같은 장외파생상품의 수익구조설계에 널리 활용되는 베리어옵션의 헤지전략에 대하여 살펴본다. 구체적으로, Knock- In 혹은 Knock-Out형태의 수익구조를 갖는 이색옵션인 베리어옵션에 대하여, 동적헤지의 대표적인 헤지방법인 델타헤지와 Derman, Ergener, and Kani(1994)가 제시한 정적헤지의 성과를 모의실험방법을 사용하여 조사해본다. 구체적으로, 극단적인 경우를 포함한 다양한 경제상황을 묘사할 수 있도록 기초자산의 확률과정의 모수를 변화시키면서 기초자산의 가격경로를 생성하고, 베리어옵션의 이론적인 폐쇄해와 델타값을 유도하여, 재조정주기에 따른 동적헤지의 성과를 비교하였다. 또한, 다양한 기초자산의 확률과정마다, 헤지에 사용되는 표준옵션의 종류와 수를 바꾸어 가면서 정적헤지의 성과를 살펴보았다. 기초자산가격의 변동성이 크거나, 기초자산의 가격이 베리어옵션의 설정된 경계값 근처에서 움직일 때 매우 불안정한 헤지성과를 보인 동적헤지의 경우와는 달리, 정적헤지의 성과는 대체로 안정적이고 유효했으며, 현재 한국거래소에서 거래되는 표준옵션들보다 만기가 긴 옵션들이 활용된다면, 정적헤지의 성과는 더욱 우월해질 것으로 판단된다. 또한 정적헤지의 방법론을 적용하면 베리어옵션과 같은 이색옵션의 적절한 가격결정을 할 수 있을 것으로 기대된다.

This study investigates the hedging effectiveness of and strategies for barrier options, which are widely used to design the payoff structure of exotic derivative products such as KIKO (knock-In, knock-Out) options and ELWs (equity-linked warrants). Although investors have traditionally focused on pricing and hedging exchange-traded derivatives, such as index futures and plain-vanilla options, recently, not only professional investors but also individual investors and small or venture firms have become increasingly interested in more complicated derivative assets in OTC (over-the-counter) markets. However, as the recent financial crisis and its effect on many small firms who have declared bankruptcy as a result of aggressively investing in KIKO options or other complicated derivative products indicate, there is a need for carefully evaluating such new derivative products and acquiring the necessary financial knowledge for adequately managing them. Further, there should be more serious research on and wider discussion of the ways in which various risks from such new financial products could be hedged and managed. Although a large number of studies examine the empirical performance of option pricing models and analyze the pricing ability and hedging effectiveness of such models for plain-vanilla options, few address the issue of hedging barrier options. In this regard, this study focuses on the issue of hedging barrier options by considering various economic situations which are generated by Monte Carlo simulation method. More specifically, this study examines the performance of the classical dynamic hedging (delta hedging) and analyzes the static hedging approaches proposed by Derman et al.(1994). To the best of the author’s knowledge, this paper is the first to consider the hedging effectiveness of barrier options. This study contributes to the previous literature as follows. The study 1) considers five cases for the analysis of the underlying stock process by varying simulation parameters, 2) examines the performance of delta hedging across these cases, and 3) compares the effectiveness of delta hedging with that of static hedging for each case. These five cases are as follows: 1) when the economic environment is normal, 2) when the underlying volatility is high, 3) when the underlying stock price approaches the barrier, 4) when there are no transaction costs, and 5) when the drift term for the underlying process has a negative value. For each case, this study evaluates the performance of delta hedging across portfolio rebalancing periods and examines the performance of static hedging across several types of hedging instruments (e.g., plain-vanilla options with different strike prices and maturity dates). The empirical results indicate that whereas static hedging is relatively stable and effective, dynamic hedging is unstable and ineffective, particularly when the volatility of the underlying stock price is high (Case 2) or when the price of the underlying stock approaches the barrier (Case 3). The results also imply that static hedging performs even better when (hypothetical) longer-term options are used together with currently traded KOSPI 200 options and suggest some ways in which barrier options could be priced through the static hedging approach.

이 연구는 시장에서 거래가 불가능한 인플레이션 위험이 존재할 때 투자수익의변동위험을 커버하기 위해 최적 헤지가 어떻게 결정되는지 살펴보고자 한다. 특히, 인플레이션 위험을 고려할 때 자산 가격과 환율변화에 대한 실질수익 위험은기간별로 서로 다른 비선형적인 행태를 보이게 된다. 이 경우 단순한 선물매도헤지 보다는 선물매도와 풋 옵션매입의 컴비네이션 헤지가 필요하며, 자산가격, 환율과 인플레이션의 동태적 관계에 따라 동태적 헤지전략이 필요하다. 실증적으로추정한 동태적 최적 헤지는 이론적 결과를 장, 단기적으로 강하게 지지하고 있다.

This study purposes to examine how optimal hedging is determined against the uncertainty of real revenue when there exist tradable risk of asset price and exchange as well as untradable inflation risk at a time. In particular, when inflation shows a dynamic relationship between asset price and exchange rate,the real revenue schedule would be nonlinear to risk of asset price and exchange rate. Optimal combination hedge using short futures and long put is required to hedge against this nonlinear revenue schedule corresponding to asset price risk or exchange risk. Also a dynamic hedging strategy is analyzed for a dynamic relationship between inflation, asset price and exchange rate.

본 연구는 전통적 회귀분석 모형을 기반으로 하여 KOSPI200 지수선물을 사용해 개별주식에 대한 동적헤징을 실시할 때 모형 교체 없이 효율성을 안정적으로 높일 수 있는지에 대해 알아본다. 전통적 회귀분석 모형에서 벗어나 새로운 모형으로 베타계수를 계산하고자 했던 기존의 연구들과는 달리, 본 연구에서는 단순이동평균법의 윈도우 개념에 착안하여 전통적 회귀분석 모형을 그대로 사용하면서 베타계수의 윈도우 크기만을 조정하는 방식을 취함으로써 Model Risk를 최소화하고자 하였다. 그 결과 헤징에 사용할 베타계수를 계산하는 과정에서 윈도우 크기 조정을 거침으로써 후행성과 잔차의 영향 중 어떤 장애요소를 감소시킬지 추가적으로 선택할 수 있게 되었다. 분석 단계에서는 상관성‐반응크기 모형을 사용하여 가상의 KOSPI 주식을 생성한 후 몬테카를로 시뮬레이션을 실시하여 베타계수의 윈도우 크기에 따른 헤징효율을 분석하였으며, 그 결과 헤징기간 중 베타계수의 움직임이 나타내는 추세의 크기에 따라 최적의 효율성을 나타내는 윈도우 크기가 변화하는 모습을 보였다. 이를 통해 헤징시 단순히 베타계수만을 고려하는 것보다 상관계수를 통해 베타계수의 변동성을 예측하면서 헤지비율을 설정할 때 훨씬 더 효율적인 헤징성과를 거둘 수 있다는 점 역시 알 수 있었다.

This paper examines the possibility of performance innovation when we use KOSPI200 index futures and conventional regression model to dynamic hedge a specific stock in KOSPI200 market without any model changes. Unlike preceding studies which tried to give up conventional regression model and invent new ones to calculate beta coefficient, this paper holds conventional model and tries to enhance hedging performance just by adjusting length of criterion period of beta coefficient calculation, minimizing model risk. This method got its idea from 'Window Size' concept, which is a part of Simple Moving Average Method(SMA). In analysis phase, we create a virtual stock in KOSPI market by correlativity-reaction size model and identify hedging performance of each window size by Monte Carlo simulation. As a result, we found that appropriateness of specific window size varies with intensity of trend in beta coefficient movement.

In order to avoid the risk caused by continuously changing option value, option issuers generally utilize the traditional Dynamic Delta Hedging (DDH) method. DDH tries to maintain risk-neutral position by adjusting hedge position according to the delta by Black-Scholes (BS) model. DDH, however, is not able to guarantee optimal hedging performance due to some impractical assumptions inherent in BS model. Therefore, this study presents a methodology for dynamic option hedging strategy using artificial neural network (ANN) to enhance hedging performance and shows the superiority of the proposed method through computational experiments.

본 연구는 뉴욕상업거래소의 금선물시장을 이용하여 시카고상품거래소의 금현물시장과 런던금현물시장의 가격변동에 따른 위험을 줄이기 위한 여러 가지 방안 중 헤지수단의 유용성을 제시하는 데 그 목적을 두고 있다. 표본기간은 2006년 4월 1일부터 2008년 3월 31일까지 금현물과 금선물의 1일물 가격변화량자료를 사용하였다. 헤지분석모형은 전통적모형인 최소분산헤지모형과 오차항을 고려한 ECT-GARCH(1,1)모형을 도입하였다. 구체적인 헤지성과 분석은 내표본과 외표본으로 나누어 실시하였다. 주요분석 결과는 다음과 같다. 모형별 성과에서는 분석결과 내표본(within-sample) 및 외표본(out-of-sample)기간 동안 헤지비율이 일정한 최소분산헤지모형(minimum variance hedging model)의 헤지성과가 오차항을 고려한 ECT-GARCH(1,1)모형의 헤지성과보다 상대적으로 더 나은 것으로 나타났다. 상품별성과에서는 뉴욕상업거래소의 금선물시장을 이용하는 경우 영국금현물시장의 헤지성과보다 시카고상품거래소의 헤지성과가 높은 것으로 나타났다. 본 연구는 지속적인 수요가 있는 금시장의 가격변동에 따른 위험을 줄이거나 없애기 위한 방안으로 헤지전략의 유효성을 검정하는 데 있으며 향후 여러 상황에 따라 변동이 예상되는 금현물시장의 위험을 방어하는 데 도움을 줄 수 있을 것으로 판단된다.

This study tests hedging strategies that use the gold futures to hedge the price risk of the gold spot. It employes the minimum variance hedge model and ECT-GARCH(1,1) model as hedge models. and analyzes their hedge performances. The sample period covers from April 1, 2006 to March 31, 2008. The main findings may be summarized as follows. First, the hedge performance of CBOT(Chicago Board of Trade) gold spot is higher than that of London gold spot with NY gold futures. Second, for both the in-sample data and out-of-sample, hedging effectiveness of the risk-minimum variance hedge model is higher than that of ECT-GARCH(1,1) model.

본 연구에서는 해외 주식투자 시 동태적인 환헤지 전략을 구사할 경우, 그 성과가 정태적인 환헤지 전략에 비해 개선될 수 있는가를 알아보고자 한다. 동태 환헤지전략에서 국면에따라 조정하는 환헤지 비율은 환율의 2국면 국면전환 모형을 이용한다. 분석결과, 2004년 이후 기간에서 unhedge 보다는 full hedge 수익률이 높은 것으로 나타나고 있는데, 동적헤지는 ful1 hedge 보다도 우수한 것으로 나타나 국면전환 모형이 유용함을 보여준다. 국면전환모형의 유용성이 떨어질 수 있는 환율의 안정기에도 동적헤지전략이 우월한지를 확인하기 위해 2010년 이후의 기간에 대해서도 분석하였다. 2010년 이후 기간을 분석한 경우에도 헤지비용을 고려하면 동적헤지가 더 우월한 성과를 보여 국면전환모형을 이용한 동적환헤지 전략이 유용함을 확인하였다. 또한 헤지조정주기를 1개월에서 1주일로 짧게하면 그 결과는 더 개선되는 것으로 나타났다. 이는 환율국면에 대해 1주일 단위로 업데이트된 정보를 활용하는 이득이 헤지비용의 증가 보다 크기 때문에 나타난 결과이다.

The purpose of this study analyzes the performance of dynamic FX hedging strategy and compares to static hedging strategies in overseas stock investment. We use 2 state Markov Switching Model(MSM) of exchange rates to determine the optimal FX hedging ratio of dynamic strategy. Empirical results show that MSM provides useful information in the sense that dynamic hedging strategy generates better performance than full hedge and unhedge strategy. We can enhance portfolio returns of overseas stock investment by making adjustments the hedge ratios of FX according to the identification of regime or state. This study verifies the robustness of dynamic hedging strategy by analyzing the performances in different periods. It outperforms other hedging strategies in stable period of currency as well while it is well known that dynamic strategy has advantages in turbulent periods like global financial crisis. Also we find the strategy which adjusts hedge ratio in every 1 week shows better performance than in every 1 month.

문재인정부가 추진 중인 ‘신남방 정책’은 평화구축·다자주의 외교전략 구상인 ‘동북아 플러스 책임공동체 구상’의 한 축으로서, 인도-아세안 국가들과의 관계 강화를 주요 목표로 하고 있다. 집권 이후 인도네시아·베트남 국빈 방문에서 밝힌 ‘3P 정책(People, Prosperity, Peace)’을 통해 주요 협력 대상국과의 인적·물적 교류 확대를 위한 청사진을 제시하기도 하였다. 본고는 현 정부가 추진 중인 신남방 정책의 채택 동기 및 전개 양상을 분석하고, 향후 전개방향을 전망함과 동시에 구체적 이행방안을 제시하는 것을 목적으로 한다. 이를 위해 신남방정책을 역대 정부의 지역주의 전략과 비교·분석하고, 동 구상을 입안한 것으로 알려져 있는 자문 그룹의 발언 분석을 통해 특히 미·중간 전략적 경쟁 구도의 심화와 우리의 높은 대중무역 의존도가 동 구상 전개의 주요 동기로 작용하였음을 밝힌다. 신남방정책은 대상지역의 포괄성으로 인해 이론적으로 ASEAN-인도 통합형 및 분리형 추진방안의 두 가지로 유형화 할 수 있는데, 미·중·인 간 제도적 경쟁 및 지정학적 긴장 상황을 고려할 때 분리형 추진방안이 보다 높은 현실 정합성을 가짐을 주장한다. 구체적으로 한·미·인 간 소다자협의체와 기존의 ASEAN+3의 플랫폼하에 주요국들과의 양자관계를 제도화·안정화는 다층적 그룹핑 전략의 타당성을 주장한다. 특히, 인도는 이러한 역동적 그룹핑의 가교 역할을 하는 핵심적 파트너 국가인바, 한-인도 특별 전략적 동반자 관계 확장의 기회 및 위협요인을 분석한다. 한-인 관계 강화 노력이 경제성장의 신 동력 확보·對중국 외교적 레버리지 확보·중견국 외교 퍼즐의 완성 등의 기대 효과가 있는 반면, 인도 시장 접근의 제도적 제약· 동아시아 지역협력 제도화 수준 심화를 위한 응집력 약화· 불필요한 지정학적 경쟁에의 연루 등 위협요소가 상존함을 주장한다.

The Moon Jae-In administration unveiled the New Southbound Policy (hereinafter, NSP) as one of its main foreign policy agendas. NSP, as one pillar of “the Vision for Northeast Asia Plus,” seeks to promote solidarity and strengthen the relationship with the Indo-ASEAN countries. Furthermore, President Moon, in his official visit to Indonesia and Vietnam, suggested ‘3P (People, Prosperity, Peace)’ as the focal point of NSP. Against the empirical backdrop, this paper illuminates the rationale, evolutionary path, prospects, and the optimal implementation strategy of NSP. To reach such analytical goals, the paper conducts a comparative analysis on Korean administration’s multilateral-regional strategies. In addition, the paper reveals the motivation of the New Southbound Policy by analyzing the statements of main policy advisers of the Moon administrations. The result shows that NSP was mainly planned and implemented as a hedging strategy against China, in particular against the retaliatory measures after the deployment of THAAD (Terminal High Altitude Area Defense). Furthermore, the paper suggests an optimal implementation strategy of NSP. As NSP covers a wide geographical scope, the Korean government can take either the separate or integrated approach to ASEAN countries and India. The paper emphasizes the separate approach is more feasible, considering the reality of geo-strategic competition among big countries such as the U.S., China, India, and Japan and their idiosyncratic regional strategies. Under the fierce competition, the paper claims that the dynamic grouping is the optimal strategy for maximizing the feasibility of NSP. Lastly, the paper pinpoints India as a key partner state for the success of NSP and analyzes the threats and opportunities of enhancing the mutual relationship with India. The result shows that the danger of security entrapment can put the Korean government in the dilemma and weaken the momentum of regionalism in Northeast Asia, even though India has huge market potentials.