Earticle

본 연구는 지배구조가 좋을수록 기업의 대리인 비용이 감소한다는 기존의 연구결과를 바탕으로 2002년부터 2006년까지 유가증권시장에 상장한 제조기업들을 대상으로 개별기업의 지배구조점수를 통해 대리인 문제가 기업의 보유현금에 미치는 영향을 실증적으로 분석했다. 그 결과, 지배구조가 좋은 기업일수록, 그리고 특히 주주권리보호가 우수한 기업일수록 보유현금비율이 유의적으로 낮았다. 기업지배구조의 내생성을 통제한 이후에도 동일한 결과를 얻어 지배구조가 좋을수록 보유현금을 축적함으로써 사적 이익을 추구하려는 경영자의 유인을 효율적으로 감시할 수 있다는 대리인 이론의 주장을 지지했다. 재벌기업의 경우 비재벌기업보다 현금성 자산을 유의적으로 낮게 보유하였고 기업지배구조의 영향력도 더 컸다. 한편, 재벌기업의 그룹 내 기타 계열사들의 보유현금비율이 높을수록 해당 기업의 보유현금비율이 유의적으로 낮아져 재벌기업에 내부자본시장이 존재함을 간접적으로 시사했다.

Two dominant theories explaining firms’ different level of cash holdings are the static trade-off model and the pecking order theory. According to the former, a firm holds cash and cash equivalent assets when the subject firms’ managers can easily enjoy the incentives from the transactions of such assets and the precautionary motive outweigh the cost and benefit of cash holdings. In contrast to the static trade-off model, the pecking order theory asserts that the level of firm’s cash holdings is determined passively and that the optimal level of cash holdings does not exist since a firm first expends on the profitable investment opportunities and then pays off the debt and accumulates cash holdings with what is left (Myers and Majluf (1984)). Most empirical studies have also placed emphasis on the static trade-off model and the pecking order theory. Both models exhibit exceedingly similar results that smaller-sized firms tend to increase the level of cash holdings, implying a greater degree of information asymmetry existing in a subject firm especially when its investment and R&D expenditures are projected to be high. Higher expenditures subsequently lead to higher future capital requirement and higher possibility of liquidity shortage owing to more volatility in past cash flows (Opler et al. (1999), Gong (2006)). On the other hand, as Myers and Rajan (1998) have mentioned, managers in a firm with a higher possibility of an agency problem due to the separation of ownership and management are likely to have an incentive to hold more cash assets. This is because cash and its equivalents are the easiest types of assets with which managers can exercise their discretional power.. Conversely, at a firm with more transparent corporate governance, on the other hand, its management has less incentive to hold more cash assets as a way to expand his/her discretional power since, then, such firm closely monitors management’s transactions, which reduces the possibility of the agency problem. As such, based on the previous studies, we examine whether the agency theory, as well as the static trade-off model and pecking order theory, is also a significantly influential factor in deciding the level of cash holdings for Korean companies. Most studies consider only partial elements of corporate governance such as ownership structure including shareholding ratios of management, or institutional investors and foreign investors as proxy variables for the possibility of agency problem. Unlike those preceding studies, we use a unique data set of the firm-level corporate governance scores on an annual basis as a proxy variable for the degree of agency problem. The data are being provided by the Korea Corporate Governance Service (KCGS) every year, following the evaluation of listed firms’ ownership structures and governance structures. In addition, we provide an empirical evidence on how the agency problem affects a firm’s level of cash holdings based on our analysis of 2,541 sample firms listed in the Korea Stock Market between 2002 and 2006. We collect an individual firm’s annual financial statement data, stock price data, and composite data with respect to Korean business groups (aka. chaebols) from KisValue II and FnDataGuide. The annual ratio of average cash holdings to total assets ranges from 9.34% to 10.42%. We also consider the standardized score of shareholder protection, board of directors, corporate disclosure (transparency), auditing organization, and earnings distribution which altogether constitute the total corporate governance score. By controlling various factors of the static trade-off model and the pecking order theory, we find that firms with sound corporate governance, especially those that enforce strong shareholder protection rules, tend to reduce the level of cash holdings. Moreover, we also undertake various robustness tests to control for the effects of endogeneity problems of corporate governance and the characteristic of panel data. Furthermore, we provide additional evidence reinforcing our results and the agency theory. We conclude that chaebols show lower levels of cash holding ratios than non-chaebols do, if all else equal. The tendency of the lower the level of cash holdings the better corporate governance the firm has is found more apparent in chaebol firms than in non-chaebol firms. Further, as the level of cash holdings of the other group-affiliated firms increases, the firm’s cash holding ratio becomes lower, implying that the static trade-off model and the pecking order theory have less influence on the cash holdings due to the existence of internal capital markets within Korean chaebol groups. In other words, internal capital markets within chaebols indeed have a substantial impact on the group-affiliated firms and allow them to maintain lower level of cash holdings than those of non-chaebols, all else equal. Overall, this paper provides the evidence strongly supportive of the agency theory and shows that differences in the intensity of agency problem across firms play an important role in explaining the different levels of firms’ cash holdings.

The primary objective of implementing the study was to further investigate any pronounced financial components affecting the level of cash retention for the Korean chaebol firms. The research was framed to test for two hypotheses on the cash savings with utilizing the chaebol firms during the post-era of the global financial turmoil (from 2009 to 2013). In the first hypothesis test, any significant explanatory variables relative to the cash holdings, were identified in each corresponding category of the conditional quantile regression (CQR) model, while multilogistic regression analysis was performed to discriminate relevant financial factors in each pair of classes consisting of the chaebol firms. Concerning the results, liquidity, agency costs, and cash conversion cycle were found to be statistically significant in the majority of classified categories in the former test and liquidy, firm size, and dividend yield, also showed discriminating powers in each pair of categorical for the firms in the latter test.

본 연구는 중국 증권거래시장에 상장된 기업을 대상으로 회계정보의 질이 기업의 현금보유수 준에 미치는 영향을 분석하였다. 또한 중국기업의 소유구조(국유기업 여부)에 따른 회계정보의 질이 현금보유수준에 미치는 영향이 다른지를 분석하였다. 본 연구의 중요결과를 요약하면 첫째, 재량적 발생액 절댓값과 현금보유수준간에는 유의한 양 (+)의 관련성을 가지는 것으로 나타났다. 즉, 회계정보의 질이 낮을수록 기업은 더 많은 현금을 보유한다는 것을 의미한다. 둘째, 재량적 발생액의 절댓값과 국유기업 여부의 상호작용한 변수 가 현금보유의 수준과의 유의한 양(+)의 관련성을 보인 것으로 나타났다. 이는 국유기업이 비국 유기업 보다 회계정보의 질에 따라 현금보유수준에 차이가 있음을 의미한다.

This study focuses on the effect of the quality of accounting information on the cash holding level in the case of firms listed in Chinese stock market. Moreover, this study empirically analysis the quality of accounting information has different influence on the level of cash ownership or not according to the different structure of Chinese firms(state-owned firms or not). In this study, we used the reverse substitution value to show the quality of accounting information, that was the absolute of the discretionary accruals. First, there is a significant positive relationship between the absolute value of the discretionary accruals and the level of cash holding. That is, the lower the quality of accounting information means that the firm has more cash. Second, there is a significant positive relationship between the variable of the interaction of the absolute value of the discretionary accruals and the state-owned and the level of cash holding. Compared with non-state-owned firms, the lower the quality of accounting information of state-owned firms, the more cash the firms have.

본 연구는 펀드의 ESG 수준과 펀드의 성과 및 현금흐름 간의 관계를 분석한다. 또한 펀드의 성과 및 현금흐름 측면에서 SRI 펀드로 분류되어 판매되고 있는 펀드의 특성이 일반 공모펀드와 차이가 있 는가를 분석한다. 주요 분석결과는 다음과 같다. 먼저 펀드의 ESG 수준과 펀드의 성과 간의 관계를 분석한 결과에 따르면, ESG 수준이 높은 펀드 의 경우 다른 펀드들보다 위험조정수익률이 높거나 또는 통계적으로 유의한 차이가 없는 것으로 나타 났다. 이러한 결과는 ESG 요인을 중요하게 인식하여 투자에 반영하는 투자전략이 이로 인해 어떠한 성과 저하를 경험하지는 않음을 시사한다. 그리고 SRI 펀드의 경우 수익률이나 위험 그리고 ESG 수 준 측면에서 다른 펀드 그룹과 비교하여 별다른 특성이 없는 것으로 나타나, 국내 SRI 펀드의 경우 ‘무늬만 SRI 펀드’일 가능성이 높음을 시사하고 있다. 또한 분석결과는 기업의 ESG 이슈를 고려하여 투자하고자 하는 투자자들이 SRI 펀드가 아니라 펀드평가사에서 제공하는 펀드별 ESG 등급 정보를 활용하여 ESG 수준이 높은 펀드를 선택한다면, 이 경우 성과는 다소 조금 높거나 또는 차이가 없으 면서 SRI 펀드보다 ESG 수준이 높고 위험은 낮은 펀드에 투자할 수 있게 된다는 점을 보여준다. 다음으로 펀드의 ESG 수준과 펀드의 현금흐름 간의 관계를 분석한 결과에 따르면, ESG 수준이 낮 은 펀드에 상대적으로 순현금흐름이 많은 것으로 나타났다. 그리고 SRI 펀드 여부가 순현금흐름에 영 향을 미치지는 않는 것으로 나타났는데, 이는 SRI가 상대적으로 발전된 미국시장의 경우 SRI 펀드에 순현금흐름이 많음을 보고한 기존 연구결과와는 상반되는 결과이다. 순현금흐름의 경우 ESG 이슈에 대한 투자자들의 반응을 보여주는 변수로 볼 수 있는데, 이에 따르면 국내 투자자들은 펀드의 ESG 수준이나 SRI 펀드 여부를 고려하여 펀드 투자를 하고 있지는 않은 것으로 해석된다.

본 연구는 한국복지패널데이터의 6차년도(2010년)에서 12차년도(2016년) 자료를 활용하여 영유가 가구의 양육비 지출 부담과 양육지원정책에 의한 공적이전급여가 소득계층에 따라 어떻게 나타나는지를 분석한다. 양육비 지출과 부담 측면에서는 두당비용접근법에 근거하여 추계된 총 양육비와 정부지원 바우처 지출을 포함한 총 보육교육비, 가구가 실제 부담하는 순 보육교육비 지출을 소득분위별로 살펴본다. 이를 통해 소득수준에 따른 영유아 자녀 1인당 양육비 지출 실태를 파악하고 자녀 양육으로 인한 경제적 부담의 차이가 어떻게 나타나는지 확인한다. 양육지원 혜택의 측면에서는 총 혜택의 규모와 함께 정책을 현금·서비스·조세 지원으로 분류하여 소득분위별로 어떤 방식의 혜택을 얼마만큼 받고 있는지를 확인하고, 양육지원정책의 확대 과정에서 이러한 지원 방식의 규모와 비중이 어떻게 변화해 왔는지를 살펴본다. 마지막으로 양육지원을 위한 공적이전급여가 가구의 양육비 지출을 어느 정도 지원하고 있으며, 가구가 실제 부담하는 순보육교육비의 변화를 통해 정책의 양육비 부담 완화 효과를 살펴본다.

This Study analyzes expenditures on children and public transfer benefits from childcare polices of different levels of income families using the Korean Welfare Panel Data. In the expenditure part, we show how the amounts and the ratio of total expenditures on children as well as childcare and education costs has changed. In the benefits part, we classify childcare policies into cash, service, and tax benefits, and analyze in which ways each benefit has been allocated by income levels. Finally, we show how much public transfer benefits support expenditures of families which rear children.

본 연구는 중소기업의 현금보유수준이 기업투자에 영향을 미치는지에 대한 실증분석을 하였다. 이를 위해 중소기업의 KOSDAQ 상장 및 비상장기업을 중심으로 국제금융위기 전후 그리고 벤처ㆍ비벤처기업 간의 차이를 고려하여 분석하였다. 분석 결과, Keynes 예비적 동기에 의해 형성된 현금보유가 기업투자에 긍정적인 영향을 미치는 것으로 나타났다. 이와 같은 긍정적 영향은 벤처기업의 경우, 그리고 국제금융위기 이후에서 더 두드러진 것으로 분석되었다. 또한, 벤처기업 지정을 통한 투자와 수익의 선순환 고리가 있었고, KOSDAQ 상장 중소기업이 비상장기업에 비해 차별적인 영향이 나타나고 있음을 찾을 수 있었다.

This study aims to conduct an empirical analysis of the impact of the cash holdings level of SMEs on business investment. For the purpose, this study conducted an analysis, considering the time around the international financial crisis and the differences between venture companies and non-venture companies, focusing on SMEs listed and unlisted on KOSDAQ. As a result of the analysis, it turned out that the cash retention formed by Keynesian precautionary motive has a positive impact on business investment. In the analysis, this positive impact was more noticeable in venture companies and after the time of the international financial crisis. In addition, it was found that there was a virtuous circle between investment and revenue through the designation of venture companies, and that there was an impact on the SMEs listed on the KOSDAQ differentiated from that on the unlisted companies.

This study examines the effects of cash-holding levels on firm value in the restaurant industry and identifies the level that maximizes firm value. Using data from 115 publicly traded US restaurant firms between 1997 and 2008, we estimate a weighted least squares (WLS) regression model to test the influence of corporate cash-holding levels on firm values while controlling for firm size, leverage, profitability, cash flow volatility and dividend payout. We find an inverted U-shaped relationship exists between cash-holding level and Tobin’s Q for restaurants. The results support the trade-off theory of cash holdings. Our findings reveal that the optimal cash-holding level maximizing firm value is reached at 9.77%, suggesting that in some cases restaurant firms can increase their values by raising their cash holdings.

본 논문은 기업의 대표적인 조세납부능력의 대용치인 현금과 조세회피의 관련성을 직접적이고 다양하게 분석하고자 하는 목적을 가지고 있다. 이러한 연구목적을 달성하기 위해 기존연구에서 조세납부능력의 대용치로 사용한 영업현금흐름 대신 현금을 사용하였으며, 현금변수 또한 당기말 현금 및 당기현금의 증감과 전기말 현금 및 전기현금의 증감으로 구분하여 실증분석을 진행하였다. 연구의 대상범위는 2002년부터 2011년까지 10년간 한국거래소의 코스피와 코스닥에 상장된 10,756개의 기업을 대상으로 다중회귀분석을 실시하였으며 조세회피의 대용치로서 Desai와 Dharmapala(2006)에 의한 추정모형을 사용하였다. 실증분석의 결과는 첫째, 당기말 현금과 전기말 현금은 모두 조세회피와 유의한 음의 관련성을 나타내었고, 둘째, 당기현금의 증감과 전기현금의 증감 또한 모두 조세회피와 유의한 음의 관련성을 나타내었다. 셋째, 현금수준과 현금증감을 모두 포함한 모형의 경우 당기말 현금과 당기현금의 증감과 같은 당기의 변수들은 모두 조세회피와 음의 관련성을 나타내었지만, 전기말현금은 조세회피와 무관련성을, 전기현금의 증감은 조세회피와 양의 관련성을 나타내었다. 이러한 결과는 전기의 현금잔액이나 현금증감 보다 당기의 현금잔액이나 현금증감이 조세회피와 더욱 밀접한 관련성을 나타냄을 보여준다. 본 연구는 조세회피에 중요한 관련성을 나타내는 기업특성인 현금에 대하여 다양한 관점에서 조세회피와의 관련성을 살펴보았다는 점에서 그 의의가 있다고 할 것이다.

The purpose of this study was to examine the relevance between cash level, a typical proxy of corporate capability of tax payment, and tax avoidance, directly and variously. For this, a multiple regression analysis on 10,756 listed companies in KOSPI and KOSDAQ for 10 years from 2002 to 2011 was carried out. And as a proxy of tax avoidance, Desai Dharmapala (2006)’s estimated model was used. Study findings are as follows: First, cash at the end of current term and former term presented significant negative relevance with tax avoidance. Second, all the change of current-term cash and former-term case also presented significant negative relevance with tax avoidance. Third, in case of the model that comprising the level of cash and the change of cash, such current-term variables as cash at the end of current term and the change of current-term cash all presented negative relevance with tax avoidance, whereas former-term cash presented no relevance with tax avoidance, and the change of former-term cash presented positive relevance with it. Study findings seem to present the fact that current-term cash balance or the change of current-term cash has higher relevance with tax avoidance than former-term cash balance or the change of former-term cash does. This study seems to be meaningful in that it examined the relevance between cash, a corporate feature that crucially relating to tax avoidance, and tax avoidance, from a variety of aspects.

본 연구는 1986년부터 2005년까지 국내 상장제조기업에 대한 장기 시계열 횡단면자료를 이용하여 적정 현금보유수준과 초과현금보유에 따른 기업의 행동 특성에 대해 분석하였다. 실증결과 국내기업의 현금보유 의사결정은 절충이론과 순위이론에 의해 실증적으로 유의하게 설명될 수 있었으며, 목표 현금보유량에 기초한 절충이론이 보다 지배적인 영향을 미치고 있었다. 경영자지분의 수준에 따라 기업의 현금보유가 영향을 받는 것으로 나타나 경영자의 대리인 문제가 현금보유 의사결정에 어느 정도 기여하고 있는 것으로 나타났다. 적지 않은 기업들이 모형에서 예측된 수준 이상의 초과현금을 보유하고 있었으며, 많은 기업들은 초과현금수준을 상당히 지속적으로 유지하고 있었다. 그러나 자본지출로 측정된 투자는 지속적으로 초과현금을 보유한 기업에서 유의적으로 높게 나타나지 않아 잉여현금흐름가설과 다른 결과를 보였다. 한편, 장기간 초과현금을 보유한 기업의 향후 경영성과가 규모/업종에 따른 비교기업에 비해 오히려 유의적으로(10% 유의수준) 높은 것으로 나타났다. 이러한 결과는 초과현금의 보유 자체가 보다 많은 투자행위를 유발하지는 않으며, 또한 지속적인 현금보유가 경영성과의 악화를 가져오지는 않는 것을 의미한다.

This paper analyzes the appropriate level of cash holding and the characteristics on excess cash firm using the cross sectional and time series data of Korean listed non－financial firms during 1986－2005. The empirical results show that the decision making of cash holding for Korean non－financial firms might be explained significantly by both tradeoff and pecking order theory, but tradeoff hypothesis based on target cash holdings has more dominant power than pecking order hypothesis. Meanwhile, the findings of our paper suggest that the level of cash holding also is affected from level of CEO ownership, and thus agency problem of CEO contributes partially to decision making of cash holdings for Korean firm. It also demonstrates that many firms have held excess cash holding level over cash holding estimated using model, and excess cash level of Korean firms, in fact, is persistent over time. However investment, which is measured as capital expenditure, for the firm with persistent excess cash holding is not highly significant, implying this finding suggests that it is different result from free cash flow hypothesis.

본 연구는 호텔기업의 레버리지수준이 현금보유수준에 미치는 영향을 파악하여 경영자의 의사결정에 기여하고자 계획되었다. 이를 위해 재무제표 확보가 가능한 국내 56개 5성급 호텔 중에서 45곳을 대상으로 연구를 진행하였다. 첫째, 현금보유수준은 평균 15.913%이며, 이는 시설을 이용하고 수익을 올리는호텔기업의 특성이 반영된 결과이다. 또한, 레버리지수준은 57.149%이며 수치 관리가 양호하다고 볼 수있다. 둘째, 상관관계분석은 현금보유수준에 대해 레버리지수준, 순운전자본, 기업규모, 담보제공능력, 총자산이익률, 매출액이익률에서 관련성이 있는 것으로 나타났다. 특히, 현금보유수준과 레버리지수준, 기업규모, 담보제공능력은 음(-)의 관계로 나타났다. 셋째, 현금보유수준에 영향력을 미치는 재무지표는 레버리지수준, 순운전자본, 기업규모, 담보제공능력, 총자산이익률이다. 호텔기업은 보유된 현금을 활용하여 운영하고 수익을 발생시켜 현금을 확보하고, 기업의 외형적 규모를 통해 낮은 비용의 자금을 조달하는 것으로파악되었다. 호텔기업은 물건을 판매하는 기업이 아닌 고객들이 시설을 이용하게 하여 수익을 발생시킬수 있다는 점에서 비유동자산을 낮은 비용으로 확보하기 위한 전략이 필요하다. 즉, 호텔기업의 경영자는레버리지수준 관리를 통해 운영과 투자에 필요한 자금을 확보할 수 있을 것이다.

This study was planned to contribute to managers' decision-making by grasping the effect of hotel companies' leverage level on the cash holding level. To this end, a study was conducted on 45 out of 56 5-star hotels in Korea that can secure financial statements. First, the average cash holding level was 15.91%, and the leverage level was 57.15%, which can be seen that financial numerical management is good. Second, the correlation analysis was found to be related to the level of cash holding in terms of leverage level, net operating capital, company size, collateral provision capacity, return on asset, and gross profit margin ratio. In particular, it was consistent with prior studies in that the cash holding level, leverage level, company size, and collateral provision ability were found to have a negative(-) relationship. Third, the financial indicators that affect the level of cash holdings were leverage level, net operating capital, company size, collateral provision capacity, and return on asset. It was found that hotel companies secure cash with profits operated using the cash held and raise low-cost funds through the external size of the company. Through this study, managers of hotel companies will be able to secure funds necessary for operation and investment through leverage-level management.

본 연구는 카지노기업의 최적의 현금보유를 찾아내기 위하여 기업의 가치에 대한 현금보유의 영향을 파악하였다. 본 연구는 미국의 3대 증권시장에서 거래되고 있는 86개의 카지노기업의 연간재무자료를 이용한 가중최소자승 회귀분석모델을 개발하여 기업가치에 대한 현금보유의 영향을 검증하였다. 이러한 관계검증을 위해 기업규모, 부채정도, 수익성, 주식배당금 지급을 통제하여 기업가치에 대한 현금비율의 순영향을 검증하였다. 본 연구는 현금보유와 기업가치 사이에 역U자의 관계가 성립하며 Tobin’s Q로 측정되는 카지노기업의 가치가 극대화 되는 최적의 현금비율은 12.95%임을 입증하였다. 이러한 연구결과는 카지노기업의 경영자가 기업 가치가 극대화되는 최적의 현금보유수준까지 현금보유량을 늘리고 이를 유지하는 것이 카지노기업의 가치와 성공을 위해 필수적인 과제임을 시사하고 있다.

The purpose of this study is to examine the effects of cash holding on casino firms’ value to pinpoint the optimal cash-holding level for the casino firms. Using data from 86 publicly traded US casino firms between 1997 and 2008,this study estimated a weighted least squares regression model to identify the net effect of cash-holding levels on firm value while controlling for size, leverage, profitability, and dividend paying. We found an inverted U-shaped relationship exists between cash-holding level and Tobin’s Q for casino sector. The results reveal that the trade-off theory has the most explanatory power for the casino industry’s cash-holding behavior. Across the sample, Tobin’s Q was maximized by a cash-holding level of 12.95%. At this level, the casino firms achieve their highest possible Tobin's Q while past this level firm value was seen to decrease. The findings suggest casino managers and investors should push one another to adopt the optimal cash-holding level as this level will maximize the casino’s value and success.

본 연구는 소유경영자의 배당권과 의결권 차이(지분율 괴리)가 연구개발 투자(이하 R&D 투자)에 어떠한 영향을 주는지 분석하였다. R&D 투자는 성공할 경우 기업에 막대한 부를 가져오지만, 투자결과가 불확실하기 때문에 경영자의 위험선호도에 따라 영향 받을 수 있다. 소유경영자 기업의 경우에는 소유경영자와 외부 소액주주 사이에 대리인 문제가 발생하며, 소유경영자의 배당권과 의결권 차이가 클 때 심화될 수 있다. 즉 배당권과 의결권 차이가 클수록 소유경영자의 도덕적 해이가 심화될 수 있으며, 지분율 괴리의 크기가 동일하더라도 배당권의 크기가 낮은 경우에 기업가치 제고를 위한 R&D 투자에 부정적인 영향을 미칠 것으로 예측하였다. 실증분석 결과, 지분율 괴리는 배당권이 낮은 표본에서 R&D 투자에 부정적인 영향을 미치는 것으로 관찰되어 가설을 지지하였다. 이는 R&D 투자에 미치는 지분율 괴리의 영향은 배당권 크기를 통제할 때 확인할 수 있으며, 낮은 배당권이 소유경영자의 도덕적 해이를 심화시키는 것으로 해석할 수 있다. 또한 배당권과 의결권을 분리한 추가분석에서도 의결권의 보호막 효과가 확인되어 지분율 괴리의 부정적 효과를 지지하는 결과가 나타났다.

This study analyzed whether the ownership divergence (the difference between cash flow rights and voting rights of owner managers) can make effects on R&D investments of the firm. If R&D project is successful, corporate value will get higher and shareholders can get profits. However, since the success of a R&D is not certain, managers may not want to take an unnecessary risk. In owner manager companies, agency problems can occur between owner managers and external minority shareholders. Especially when there is big difference between cash flow rights and voting rights of owner managers, the owner manager’s moral hazard can be intensified. The effects of ownership divergence on R&D investment were analyzed and the relationship between them was connected to the level of cash flow rights. Additionally, it was attempted to identify from which shares the negative effects of ownership divergence on R&D investment were made. The empirical evidences are as follows. The ownership divergence made negative effects on R&D investment in the private companies with low cash flow rights of owner managers, which supported hypothesis. In other words, the effects of ownership divergence on R&D investment were confirmed when the size of cash flow rights was controlled. It can be interpreted that low cash flow rights intensify the moral hazard of owner managers. In the further analysis separating cash flow rights and voting rights, entrenchment effect of the voting rights was confirmed and negative effects of ownership divergence were supported.

[연구목적]본 연구는 기업 내 현금보유 수준이 이익분배 관점에서 종업원 보상과 고용창출에 미치는 영향을 보는 것에 목적이 있다. 기업은 직원의 복지측면에서 기업 내 현금을 보유할 유인이 있다(Ghaly et al. 2015). 이에 본 연구는 기업의 현금보유수준과 직원 보상문제, 고용창출 문제를 현금이익분배 관점에서 논의하고자 한다. [연구방법]본 연구는 2012－2019년 유가증권시장 상장기업을 대상으로 현금보유수준과 직원보상 및 임원·직원 간 보수 비율의 관계를 분석하며, 기업의 고용창출 측면에서 현금수준과 정규직 및 비정규직 종업원 수 증가율의 관계를 분석한다. [연구결과]종업원 보상과 관련된 분석결과, 기업의 현금보유수준과 직원보수는 통계적으로 유의한 양(＋)의 관계를 보였다. 그리고 임원·직원 간 보수비율과는 유의한 음(－)의 관계를 보였다. 이는 기업의 현금보유수준이 높을 때 직원 보수를 높게 책정하지만 그 수준에 있어서 임원과는 차별적임을 보인 결과이다. 추가로 종업원 수와의 관계를 분석한 결과, 총 직원 수와 정규직 직원 수는 유의한 관계가 없었다. 반면 기업의 현금보유수준이 높을수록 비정규직 종업원 수의 증가가 나타난다는 결과를 발견하였으며, 초과현금보유수준과의 관계에서도 일관된 결과를 얻었다. 이는 최근 기업들의 고용행태를 보여주는 결과로 기업의 현금보유수준 증가가 실질적인 정규직 증대를 가져오지 못함을 의미한다. 앞선 결과는 기업지배구조 등급이 낮거나 젊은 경영진이 없는 기업의 경우에만 지지되었다. [연구의 시사점]본 연구의 결과는 기존 연구들이 기업의 현금보유에 대한 유인을 제시한 것과 달리 현금지출 측면에서의 의사결정 행태를 보였다는 점에서 정책적·학문적으로 의미가 있을 것이다.

[Purpose]The purpose of this paper is to examine the effect of the level of cash holdings on employee’s compensation and job creation in the perspective of cash profit sharing. [Methodology]This study analyzes the relationship between the level of cash holdings, employee’s compensation, and the executive－worker pay ratio for companies listed on the stock market in 2012－2019. [Findings]Firstly, we find firms with heavy cash holdings are more likely to pay higher employee’s compensation. Also, executive－worker pay ratio is decreased in the firms with heavy cash holdings. It shows that increase in cash holdings leads to increase in employee’s compensation, but the level of change in compensation is lower for employees compared to executives. Secondly, we find that there is no significant relationship between cash holdings and the growth ratio regarding the number of total employees and regular employees. On the other hand, we find that the higher the firm’s cash holdings, the higher the number of non－regular employees. These results support the recent employment behavior of firms reducing the number of regular employees. We also find that the results are supported only in the firms with low corporate governance ratings or firms without young CEO. These findings are consistent with analysing excess cash. [Implications]Overall, this paper provides the contribution by showing the results of cash expenditures on employees compensation and job creation unlike prior papers that suggested determinants of the level of cash holdings.

본 연구는 유통업의 전략적 일탈과 전략적 일탈의 구성요소가 기업가치에 미치는 영향을 검증하고 현금보유 수준이 이러한 관계에 영향을 미치는지 검증하고자 한다. 도소매업을 중심으로 구성된 국내 유통업은생존과 발전을 위하여 전략적 변화를 도모할 수 있으며 이러한 전략적 변화는 경영자 특성, 영업활동의 불확실성, 재무정보의 질 등과 관련하여 기업가치에 영향을 미칠 수 있다. 유통업의 경우 유동성이 중요한 산업으로 현금 보유 수준이 이러한 전략적 일탈과 기업가치의 관계에 영향을 미치는 중요한 요소일 수 있다. 연구목적을 달성하기 위해 전략적 일탈은 Tang et al.(2011), 이재형 외(2021)에서 이용한 방법으로 측정하였으며 기업가치는 토빈 Q를 이용하였다. 그리고 2011년부터 2020년까지 국내 상장된 유통기업을 상장사협의회에서 제공하는 데이터베이스를 기초로 분석하였다. 분석결과 유통업으로 분류되는 기업들은 전략적 일탈 수준이 높을수록 기업가치가 증가하는 것으로 나타났다. 이러한 전략적 일탈을 구성하는 요소 중에서 마케팅, 연구개발, 판매 및 관리 활동이 기업가치에 긍정적으로 기여하는 것으로 나타났다. 비유동자산 집중도나 설비 등 시설 재투자활동은 기업가치에 영향을미치지 않았다. 그리고 현금 보유 수준이 낮은 집단에서 전략적 일탈은 기업가치에 긍정적으로 기여하였으며 구성요소 중에서는 마케팅, 연구, 판매 및 관리활동, 재무활동이 기업가치에 양(+)의 영향을 미치는 것으로 나타났다. 이러한 결과는 제조기업을 대상으로 전략적 일탈과 기업가치의 관계를 검증한 선행연구 결과와 차이가있는 것을 제안할 수 있다. 또한 유통업이라는 특수성은 전략적 일탈을 구성하고 있는 요소 중에서 마케팅, 연구, 판매 및 관리활동의 전략적 변화가 기업가치를 결정짓는 중요한 요소임을 제안할 수 있다. 마지막으로현금 보유 수준이 중요한 유통업에서 현금 보유 수준이 낮은 집단에서 전략적 변화를 도모할 경우 기업가치를 증대시키는 것으로 나타나 유통업의 전략적 변화의 가치관련성에 현금 보유 수준이 중요한 역할을 하는것으로 확인되었다.

This study examines the effect of strategic deviance and components of strategic deviance on firm value in the distribution industry, whether the level of cash holdings affects this relationship. In the case of distribution industry, as liquidity is important, the level of cash holdings can be an important factor influencing the relationship between strategic deviation and firm value. To achieve the purpose of the study, strategic deviance was measured by the method used by Tang et al.(2011) and Lee(2021), and Tobin Q was used for firm value. And listed distribution companies from 2011 to 2020 were analyzed based on the D/B provided by the TS-2000. As a result of the analysis, it was found that the higher the level of strategic deviance, the higher the firm value. Among the its components, marketing, R&D, sales and management activities were found to effect positively to firm value. Tangible assets intensity and facility reinvestment was found to have no effect on firm value. In the group with low cash holdings, strategic deviance effects positively to firm value, and among the components, marketing, research, sales and management, and financial activities were found to have a positive (+) effect on firm value. Facility investment was found to have no effect on firm value. These results suggest that there is a difference from the results of previous studies that suggested the relationship between strategic deviance and firm value targeting manufacturing industry. In addition, this paper suggests that strategic changes in marketing, research, sales, and management activities are important factors that determine firm value. Lastly, in the distribution industry where the level of cash holdings is important, strategic changes in groups are found to increase firm value. KeyW ords : Cash Holding Level, Distribution Industry, Strategic Deviance, Firm

Purpose - The Coronavirus disease 2019 crisis has been triggering great economic difficulties to Korean firms. Specifically, distributors have been facing bankruptcy or financial difficulties because of liquidity constraints caused by the government’s social distancing policy for quarantine and a sharp drop in overseas travel. The present study aimed to verify whether cash holding level affects firm value when the firm has been suffering from severe financial difficulties. Design/Methodology/Approach - In this study, a total of 1,046 data were selected and analyzed only for distribution-related firms listed on the KOSDAQ market from 2011 to 2020, when international accounting standards have been required for firms. Findings - First, the firm value of a group with a high cash holding level was significantly higher than that of another group with a low cash holding level, thereby indicating that an increase in the level of cash holdings can positively influence firm value in a situation where uncertainty is high. Second, the cash holding level had a positive effect on firm value, thereby indicating that cash holding level can positively influence firm value. Third, export ratio has a positive effect on firm value. Therefore, the export of distributors positively influences firm value. Research Implications - Korean distributors’ efforts to increase cash holdings may enhance their firm value. In addition, Korean distributors use it as an important tool to secure financial health by maintaining sufficient liquidity.

본 연구의 목적은 기업의 현금보유수준 및 전년대비 현금보유수준의 증가가 기업가치에 미치는 영향을 분석하는 것이다. 이를 검증하기 위해 국제회계기준이 의무적으로 도입된 2011년부터 2018년까지 총 8년 동안 코스피 시장에 상장된 기업을 대상으로 총 5,344개 표본을 최종적으로 선정하여 실증분석하였다. 분석결과. 첫째, t－test 분석한 결과, 현금보유수준이 높은 집단의 기업가치가 높게 나타났다. ROA의 경우에도 현금보유수준이 높은 집단의 평균이 더 높게 나타나 현금보유수준이 기업의 ROA를 높이는데 긍정적인 유인이 되었음을 나타내었다. 둘째, 전년대비 현금보유수준의 증분 여부에 따라 집단을 구분하여 집단간 평균의 차이를 살펴본 결과, 기업가치의 대용치인 FV 변수의 평균은 증가 집단의 기업가치가 높았으나 통계적으로 유의하지는 않았다. 셋째, 가설 1의 현금보유수준이 기업가치에 미치는 영향을 다변량회귀분석으로 검증한 결과, 우리나라 유가증권시장에서 기업의 현금보유수준이 기업가치에 긍정적으로 영향을 미침을 확인할 수 있어 가설 1은 채택되었다. 넷쨰, 가설 2의 전년대비 기업의 현금보유수준의 증가가 기업가치에 긍정적인 영향을 미치는지를 다변량회귀분석으로 분석한 결과, 증분변수가 기업가치에 미치는 영향이 통계적으로도 유의한 결과를 보이지 않아 가설 2는 기각되었다. 이상의 결과는 우리나라 기업들의 현금보유가 기업가치 개선에 긍정적인 영향을 미치고 있다는 증거가 될 것이며, 오늘날과 같은 불확실성이 높은 경영환경에서 우리나라 기업들은 충분한 유동성 확보를 통해 기업의 재무구조 건전성을 확보하는 중요한 도구로 사용되고 있음을 확인하였다. 나아가 기업의 현금보유수준의 노력은 기업의 합리적인 선택임을 확인할 수 있었다. 다만, 계획없는 현금보유수준의 증가는 오히려 기업가치를 떨어뜨릴 수도 있음을 확인할 수 있었다.

The objective of this study is to examine the effects of current cash holdings and the increase in cash holdings on firm value. A total of 5,344 samples drawn from a period between 2011 and 2018, during which the International Financial Reporting Standards were adopted, were empirically tested to examine these effects. The results of a t－test presented that a group with higher cash holdings holds higher firm value than does the other. In addition, the group holds higher return on asset than does the other, showing that cash holdings can contribute to the enhancement of return on asset. Second, two groups were compared in terms of the increase and decrease of cash holdings；but the levels of the groups’ FV, a proxy of firm value are insignificantly different although the mean of a group with cash holdings increase is higher than that of the other group. Third, the results of a multivariate regression analysis for testing hypothesis 1 showed that cash holdings positively influence firm value, supporting the hypothesis. Fourth, the results of another multivariate regression analysis for testing hypothesis 2 presented that the changes in cash holdings from the previous year positively affect firm value, accepting the hypothesis. These results provided the evidence that cash holdings lead positively to the enhancement of firm value in Korea. Furthermore, it was confirmed that Korean companies can gain their financial stability by maintaining sufficient liquidity specifically in a highly uncertain time like the recent decade. It was also confirmed that an effort for a company to maintain cash holdings can be a reasonable strategy while a company’s unplanned increase of cash holdings can deteriorate its firm value.

본 논문은 국내 중소기업들의 현금보유행태를 이해하기 위해 선행연구이론들의 적용 여부를 검증하고, 유의한 시사점을 도출하였다. 주요 결과는 다음과 같다. 첫째, 국내 중소기업의 현금보유행태는 현금보유의 목표수준에 따라 현금 보유규모를 조정한다는 상충이론과는 부합하지 않았다. 둘째, 중소기업의 현금보유수준이 평균적인 수준으로 회귀하는 성향이 존재하지 않은 가운데 현금보유수준과 레버리지, 배당성향과 같은 재무적 활동지표사이의 관련성을 분석한 결과 자금조달순위이론이 지지되었다. 셋째, 현금흐름, 토빈의 q가 높은 기업이 투자목적의 내부자금 확보를 위한 현금축적 가능성이 높았다. 넷째, 대주주지분율이 높을수록 현금보유를 늘린다는 대리인 이론은 중소기업의 현금보유행태를 설명하는데 적합하지 않았다.

The purpose of paper is to examine whether previous theories can be applicable to cash holding behavior of SMEs to understand it. Main results are as follows. Firstly, SMEs' cash holding behavior is not suitable for static trade-off theory that companies tend to set up their target level of cash holding, and tend to adjust it to target level. Secondly, it is found that pecking order theory is more suitable for understanding SMEs' cash holding behavior than static trade-off theory after examining the relationship between cash holding level and financial activities such as leverage and dividend payout ratio under no mean-reverting tendency of cash holding level. Thirdly, the higher the firms have cash flow and tobin's q, the higher the firms tend to hold cash to secure internal funds for investment. Finally, it is confirmed that agency theory, addressing the fact that cash holding level grows if major shareholders' stakes are increased, is not suitable to understand cash holding behavior of SMEs in Korea.

This study selected 36 5-star hotel companies and analyzed their financial statements before (2017-2019) and during (2020-2022) COVID-19 in order to identify the relationship between cash holding levels and management performance of domestic 5-star hotel companies before and during COVID-19. This study conducted basic statistical analysis, correlation analysis, and regression analysis using SPSS 22.0, and derived the following results. First, management performance showed a significant difference depending on the overall performance deterioration and the hotel. The cash holding level was higher during the COVID-19 period, which can be seen as a way to prepare for an uncertain future and maintain going concern. Second, the correlation between hotel companies' ROA and cash holding level and other indicators was analyzed. Before COVID-19, cash holding level, interest coverage ratio, tangible asset level, debt ratio, rate of sales cost, and rate of selling and administrative expenses showed correlation, and during COVID-19, interest coverage ratio, tangible asset level, debt ratio, and rate of sales cost showed correlation. Third, in the regression analysis, cash holding level, tangible asset level, debt ratio, rate of sales cost, and rate of selling and administrative expenses showed influence before COVID-19, and tangible asset level and debt ratio showed influence during COVID-19. As with the correlation analysis, no influence was confirmed for cash holding level. Research shows that if a hotel company uses only cash assets without sales, there may be no significant impact in the short term. However, hotel company managers need to recognize that they will not be able to continue as a going concern in the long term and make decisions accordingly.

기업의 다양한 자산 중 현금은 지속적 성장을 가늠할 수 있는 중요한 항목이며, 기업의 현금보유에 대한 관심은 지속적으로 증가하고 있다. Opler et al.(1999)은 개별 기업에는 최적 현금 보유 수준이 존재하며 이는 현금 1단위의 추가 보유로 인한 한계효용과 한계비용이 일치하는 지점에서 달성된다고 언급하였다. 그러나 다양한 실증 연구들은 경영자들이 정보비대칭을 이용하여 자신의 사적효용을 추구하기 위한 방편으로 최적 수준과 관계없이 현금보유수준을 결정하고 있다는 결과를 제시해왔으며, 투명한 회계정보가 이러한 경영자 의사결정을 억제하는 기능을 수행할 수 있다고 주장하였다. 이는 기업의 현금보유량과 회계정보의 투명성 간에 일정한 관련성이 있을 것으로 예측할 수 있게 한다. 다시 말해, 경영자가 사적이득을 추구하기 위해 최적 수준에서 벗어난 현금을 보유하고자 할 경우 자신에게 부여된 회계적 재량권을 남용하거나 오용하여 자신과 이해관계자 간의 정보불균형을 더욱 증폭시킬 유인을 지닐 수 있다는 것이다. 이러한 가능성을 살펴보기 위해 본 연구는 2003년부터 2014년까지 유가증권 시장에 상장된 4,474 기업-연도 표본을 이용하여 현금보유수준에 따른 회계정보의 질을 Ohlson(1995)의 가치관련성 모형을 통해 실증 분석한다. 분석 결과, 비최적 수준의 현금을 보유한 것으로 구분된 집단의 순자산 및 순이익의 가치관련성이 대응집단에 비해 낮은 것으로 관찰되었다. 또한 이러한 경향은 비최적 수준의 방향성 여부 즉, 최적수준 대비 과잉 혹은 과소한 수준으로 현금을 보유하고 있는지에 관계없이 일관되게 나타나고 있음을 확인하였다. 이는 실제 현금보유량이 최적 수준에서 벗어날수록 이를 합리화시키거나 묵인시킬 목적에서 경영자가 회계적 재량권을 이용하여 이해관계자와의 정보불균형을 더욱 조장하는 경향이 있음을 시사한다. 본 연구는 현금보유량과 회계정보의 질이 서로 선형관계일 것이라는 기존 연구를 확장하였다는 점에서 공헌점을 가진다. 또한, 회계학 분야의 많은 연구들이 현금흐름정보의 가치관련성을 검증하는데 초점을 둔 반면, 본 연구는 현금흐름정보의 건전성 여부에 따라 회계정보의 유용성이 달라질 수 있음을 제시함으로써 관련 연구에 추가적 공헌을 할 것으로 기대되며, 실무적으로는 기업가치 평가과정에 있어 현금보유수준이 중요한 지표로 활용될 필요가 있음을 제시하고 있다.

The implication of cash holdings for firm’s fundamental performance has been on the increase in recent years. Opler et al.(1999) find evidence supporting cash holdings in which each firm has an optimal level of cash where the marginal benefit of holding additional cash is equal to the marginal cost. However, several studies argued that firms with sub-optimal cash holdings will face severe agency problems because which caused by information asymmetry and accounting transparency mitigated the effect of agency problems. In this paper, we investigate the relationship between cash holdings level and the usefulness of accounting information. Specifically, we examine wether firms with over(or under) cash holding level have lower value relevance. The test samples in this paper are drawn from a set of 4,474 firm-year observations spanning from 2003 to 2014. We find the consistent evidence support the agency theory that sub-optimal cash holdings deteriorate the value relevance of accounting numbers and these results are consistent in both positive and negative deviation from optimal cash holdings level. Our findings suggests that managers use their accounting discretion for justifying their opportunistic behaviors to maintain over or under cash holding level. This study contributes to the existing cash holdings level literature that assumed the linear relation between cash holdings and the quality of accounting numbers. Also, this paper aids in fundamental firm valuation by understanding the implication of cash holdings on value relevance of accounting information.

본 연구는 기업의 외부지배구조변수인 산업내 경쟁이 기업의 투자비효율성에 영향을 미치는지를 분석하고, 기업의 현금보유수준이 투자비효율성에 미치는 영향이 산업 내 경쟁유형에 따라 달라지는지를 분석하였다. 이를 위해 기업의 투자비효율성은 Biddle et al. (2009)이 제시하고 있는 방법을 통해 측정하였으며, 산업내 경쟁정도는 Hirschman-Herfindahl index (HHI)를 이용하여 측정하고 경쟁유형을 시장경쟁형 기업과 독과점형 기업으로 분류하여 분석하였다. 본 연구의 표본은 2002년부터 2018년 12월 31일까지 유가증권시장에 상장된 비금융기업을 대상으로 하였고 최종표본은 21,370개 기업-연도이다. 분석 결과, 첫째 산업 내 경쟁유형과 기업투자효율성의 관계분석에서는 독과점시장형 기업과 투자비효율성간의 관련성 분석에서 유의적인 관련이 없는 것으로 나타난 반면, 경쟁시장형 기업과 투자비효율성간에는 유의한 양(+)의 관계를 보이는 것으로 나타났으며, 둘째 산업내 경쟁유형에 따라 현금보유가 투자비효율성에 미치는 영향이 다른지를 분석한 결과, 산업 내 경쟁정도가 낮은 독과점시장형 기업의 현금보유수준은 투자비효율성에 유의적인 양(+)의 영향을 미치는 것으로 나타났으나, 경쟁시장형 기업의 현금보유수준은 유의적인 영향을 미치지 않는 것으로 나타났다. 이러한 연구결과는 기업의 현금보유수준이 투자효율성에 일관되게 영향을 미치는 것이 아니라, 기업의 외부지배구조변수인 시장경쟁유형에 따라 현금보유와 투자비효율의 관련성에 차별적 영향을 미치므로 기업의 현금보유에 대한 투자자의 인식과 평가가 달라져야 함을 시사한다.

This study analyzes whether competition within the industry, which is an external governance variable of a company, affects the investment inefficiency of a company, and analyzes whether the effect of a company's cash holdings on investment inefficiency depends on the type of competition within the industry. The investment inefficiency of a company was measured by the method suggested by Biddle et al. (2009), and the degree of competition within the industry was measured by using the Hirschman-Herfindahl index (HHI). The final sample is 21,370 companies-years. As a result of the analysis, first, in the analysis of the relationship between the type of competition within the industry and corporate investment efficiency, there was no significant relationship between the monopoly market type companies and investment inefficiencies, whereas there was a significant relationship between the competitive market type companies and investment inefficiencies. Second, as a result of analyzing whether the impact of the level of cash holding on investment efficiency is different according to the type of competition within the industry, the cash holding of a monopoly market type company is significant ipositive (+) effect in investment inefficiency, but the cash holdings of competitive market-type companies did not have a significant effect. These findings are not consistent with corporate cash holdings on investment inefficiencies, but differently affecting the relationship between cash holdings and investment inefficiencies according to the market competition type, which is a corporate external governance variable. This suggests that investors' perceptions and evaluation of Korea should change.