Earticle

초록

영어

[Purpose] This study examines the informational role of short selling and the impact of short-selling bans on price discovery in the Korean stock market. Short selling is often regarded as an important mechanism through which negative information is incorporated into stock prices. However, during periods of market stress, regulators frequently impose restrictions or bans on short selling due to concerns that it may accelerate price declines. The nationwide short-selling ban implemented in Korea following the COVID-19 market shock in 2020 provides a natural experiment to evaluate the market role of short selling. In addition, this study aims to assess the trade-off between the policy justification for short-selling restrictions and market efficiency. [Methodology] Using daily stock-level data from 2019 to 2022, this study tests two main hypotheses regarding the informational role of short selling and the effect of short-selling bans. Short-selling activity is measured using the short selling ratio (SSR), defined as short-selling volume divided by total trading volume. To test the first hypothesis, the study employs panel fixed-effects regressions, Fama-MacBeth cross-sectional regressions, and portfolio analyses based on SSR. To test the second hypothesis, the impact of the short-selling ban is examined using a difference-in-differences framework comparing KOSPI200 stocks and non-KOSPI200 stocks, complemented by an event-study analysis. Furthermore, the analysis considers heterogeneous effects across different market conditions. [Findings] Consistent with the first hypothesis, the results show that the short selling ratio is negatively related to future stock returns, indicating that stocks with higher short-selling activity tend to experience lower subsequent returns. This finding supports the view that short selling reflects negative information. Consistent with the second hypothesis, following the short-selling ban, stocks with historically higher short-selling activity exhibit relatively lower future returns compared to the control group. These findings suggest that short selling contributes to the price discovery process in the stock market. At the same time, the evidence implies that short-selling restrictions may delay the incorporation of negative information into prices. [Implications] Overall, this study provides empirical evidence on the informational role of short selling and the impact of short-selling regulations on market efficiency. The findings suggest that while short-selling bans may contribute to short-term market stabilization, they can potentially hinder price discovery in the longer term. Therefore, policymakers should carefully balance market stability and informational efficiency when designing short-selling regulations.

한국어

[연구목적] 본 연구는 한국 주식시장에서 공매도 거래의 정보적 역할과 공매도 금지 정책이 가격발견 기능에 미치는 영향을 실증적으로 분석한다. 공매도는 부정적 정보를 가격에 반영하는 중요한 거래 메커니즘으로 알려져 있으나, 시장 급락기에는 가격 하락을 가속화할 수 있다는 우려로 인해 규제 또는 금지 정책이 시행되기도 한다. 특히 2020년 COVID-19 팬데믹 이후 한국 주식시장에서 시행된 공매도 전면 금지 조치는 공매도 거래의 시장 기능을 분석할 수 있는 자연실험적 환경을 제공한다. 더 나아가 본 연구는 공매도 규제의 정책적 정당성과 시장 효율성 간의 균형 문제를 실증적으로 검토하고자 한다. [연구방법] 본 연구는 2019년부터 2022년까지의 종목별 일별 자료를 이용하여 공매도의 정보적 역할과 공매도 금지 정책의 효과에 대한 두 가지 연구가설을 검증한다. 공매도 거래 강도를 측정하기 위해 공매도 비율(Short Selling Ratio, SSR)을 사용한다. 첫 번째 가설을 검증하기 위해 패널 고정효과 모형, Fama-MacBeth 단면 회귀분석 및 SSR 기준 포트폴리오 분석을 수행하였다. 두 번째 가설을 검증하기 위해 코스피200 종목과 비코스피200 종목을 비교하는 Difference-in-Differences 분석과 사건연구를 수행하였다. 아울러 시장 상황별(상승기·하락기) 이질적 효과를 추가적으로 검증하였다. [연구결과] 첫 번째 가설과 일관되게, 공매도 비율은 미래 수익률과 유의한 음(-)의 관계를 보이는 것으로 나타났다. 이는 공매도 거래가 활발한 종목일수록 이후 수익률이 낮아지는 경향이 있음을 의미하며, 공매도 거래가 부정적 정보를 반영하는 정보 기반 거래일 가능성을 시사한다. 두 번째 가설과 일관되게, 공매도 금지 정책 이후 공매도 거래가 활발했던 종목군의 미래 수익률이 비교집단에 비해 상대적으로 낮아지는 것으로 나타났다. 이러한 결과는 공매도 거래가 주식시장에서 가격발견 기능을 수행하고 있음을 보여주는 증거로 해석될 수 있으며, 동시에 공매도 제한이 정보 반영 지연을 초래할 가능성도 시사한다. [연구의 시사점] 본 연구는 공매도의 정보적 역할과 공매도 규제 정책의 효과를 다양한 실증 방법을 통해 분석함으로써 공매도 거래가 시장 효율성에 미치는 영향을 이해하는 데 기여한다. 특히 공매도 금지 정책이 단기적 시장 안정에는 기여할 수 있으나 장기적으로는 가격발견 기능을 저해할 수 있음을 시사한다. 이에 따라 정책 설계 시 시장 안정과 정보 효율성 간의 균형을 고려한 정교한 접근이 필요함을 제안한다.

목차

<국문요약>
Ⅰ. 서론
Ⅱ. 선행연구 및 연구가설
2.1 공매도의 정보적 역할
2.2 공매도 규제와 가격발견
2.3 연구가설
Ⅲ. 연구자료 및 연구방법
3.1 연구자료
3.2 변수 정의
3.3 패널 고정효과 모형
3.4 포트폴리오 분석
3.5 Difference-in-Differences 분석
3.6 추가 분석
Ⅳ. 실증분석 결과
4.1 기술통계
4.2 상관관계 분석
4.3 가설1 검증결과: 공매도의 정보적 역할
4.4 가설 2 검증결과: 공매도 금지정책 효과
Ⅴ. 결론
참고문헌

키워드

저자

• 김종오 [ Kim, Jongoh | 교수, 한국방송통신대학교, 경영학과 ]

참고문헌

발행기관

간행물

표지보기 관심저널 등록

• 간행물명

  경영과 정보연구 [Management Information Systems review]

• 간기

  계간

• pISSN

  1598-2459

• 수록기간

  1997~2026

• 등재여부

  KCI 등재

• 십진분류

  KDC 325 DDC 658