Earticle

초록

영어

ESG is all the rage, and the trustees have come under pressure to consider ESG factors in making investment decisions. However, there are fewer debates about whether ESG-investing could violate the trustee’s duty of loyalty and whether a trustee should consider ESG factors not to violate a duty of care. Under the sole interest rule of trust law, the trustee must solely consider the beneficiary's interests. Thus, the trustee’s mere consideration of ESG factors violates the duty of loyalty. Under the best interest rule of the duty of loyalty, there is no consistent empirical evidence on whether a trustee’s use of ESG factors could yield the same investment outcome if not enhance the risk-adjusted return. Some academics argue that ESG-investing can provide superior long-term risk-adjusted returns without solid and/or consistent empirical background. To supplement the discussion, Schanzenbach and Sitkoff argued that ESG-investing is allowed 1) if the trustees reasonably conclude that ESG-investing will benefit the beneficiary directly by improving risk-adjusted return and 2) the trustee's exclusive motive for ESG factor in investing is to obtain such a direct benefit. However, under their theory, ESG-investing is not mandatory but allowed when it meets the above conditions. This article also supports that ESG- investing is allowed as long as it satisfies Schanzenbach and Sitkoff's suggested conditions. If not, for ESG-investing to be permissible, it should be considered one of the categoric exceptions to the sole interest rule. The trustee should implement the overall investment strategy considering the risk and return objectives and has a duty to diversify the investment of the trust under the Prudent Investor Rule. However, the rule does not prevent the use of active management strategies. Seemingly, ESG-investing can be either an active investment or a long-term passive investment, depending on how it is constructed. However, active investment should be prudently designed and pursued to reduce overall risk and thus achieve a higher expected return. Moreover, the cost involved with ESG-investing should not be overlooked.

한국어

ESG 열풍은 지속되고 있지만 수탁자의 충실의무와 ESG투자의 관계에 대한 논의는 찾아보기 어렵다. 주지하다시피, 수탁자는 ‘수익자의 이익을 위하여’ 신탁사무를 처리 할 충실의무를 부담한다. 본 논문은 영미 수탁자의 의무를 개관하면서, 그 중 특히 수탁자의 고유한 의무에 해당하는 충실의무와 ESG 투자의 관계에 관하여 집중적으로 살펴보았다. 영미 신인의무자의 충실의무 기준으로 유일이익 원칙(Sole interest rule)과 최선의 이익 원칙(Best interest rule)중 무엇을 따를 것인지 설이 갈리지만, 수탁자의 경우에는 엄격한 기준인 유일이익 원칙으로 보는 것이 타당하다. 신탁법이 유일이익 원칙을 따르고 수탁자가 고려할 수익자의 이익을 경제적 이익으로 본다면, 수탁자가 신탁재산을 투자 시 수익자의 이익 외에 ESG요인 등을 고려하면 이는 충실 의무 위반에 해당한다. 따라서 수탁자는 충실의무 위반을 우려하여 ESG요소를 수용 하는 것에 부정적인 태도를 취할 수도 있다. 이러한 태도는 영미권에도 동일하게 적용되는데, 본 논문은 비교법적으로 충실의무와 ESG투자의 상충에 대한 연구를 검토하여 시사점을 얻고자 하였다. 이 분야를 연구한 대표적인 학자인 미국의 섄즌바흐 및 싯코프 교수는 ESG요인을 고려하는 동시에 수 탁자의 충실의무 위반에 해당하지 않기 위한 요건으로 다음을 제시한다. 1) 수탁자가 ESG요인을 고려하면 수익자의 위험조정 이익(risk-adjusted return)을 개선하여 수 익자가 직접적인 이익을 얻게 될 것이라고 수탁자가 합리적으로 판단하며, 2) ESG 요인을 고려하는 유일한 동기가 수익자가 직접적인 이익을 취득하는 것인 경우에 ESG요건을 고려하는 것을 허용한다고 보며, 따라서 ESG투자와 충실의무 상충을 방 지하기 위해서 별도의 예외를 인정할 필요는 없다고 주장한다. 특히 이들은 ESG요인 과 관련된 위험은 전통적인 재무제표 분석에 반영되지 않는 위험(꼬리위험)이 존재하 기 때문에 ESG요인을 고려하는 경우에 수익자의 위험조정 이익을 개선할 수 있다고 보았다. 본 논문은 섄즌바흐 및 싯코프 조건을 충족하면, ESG요인을 고려하여 투자하 더라도 수탁자의 충실의무를 위반하지 않을 수 있다는 데에는 동의한다. 하지만 실증 적인 연구에 따르면 모든 ESG투자가 일관되게 위험조정 이익을 개선한다고 보기 어 려우며 설령 일시적으로는 추가적인 이익을 얻을 수 있는 경우에도, 그 정보를 통해 수익을 얻는 자가 생기면 궁극적으로 그 정보가 주가에 반영되기 때문에 장기적으로 수익을 얻기 어렵다. 따라서 해당 요건을 충족하는 방식 외에 사전에 수익자 등의 승 인을 받는 방식 혹은 ESG요소를 고려하는 것을 법정 특별 요건으로 하여 ESG투자를 정당화하는 방법도 고려해볼 필요가 있다. 또한 수탁자가 주의의무를 준수하기 위하여, ESG요인을 고려할 필요는 없지만, 수탁 자의 신탁재산 투자 시 적용하는 신중한 투자 원칙에 의하면, 수탁자는 신탁재산을 분산투자하여야 하며, 수익-위험 관계를 고려하여야 한다. 수탁자가 특정 신탁이 감 수할 위험과 기대수익률을 선택할 때에 수익자의 개인적인 선호도나 가치를 고려해야 하는데 수익자가 환경, 사회, 지배구조 중 특별한 가치를 부여하는 요소가 있다면 수 탁자는 신중한 투자자 원칙을 준수하기 위해 이러한 선호도를 고려하여야 한다.

목차

국문요약
Ⅰ. 들어가며
Ⅱ. 수탁자의 의무
1. 충실의무: 유일이익 원칙과 최선의 이익 원칙
2. 주의의무와 신중한 투자자 원칙
3. 사회적 책임과 수탁자의 의무에 대한 초기 판례
Ⅲ. ESG투자와 충실의무
1. ESG투자
2. ESG투자와 충실의무의 충돌가능성과 그 해결방안
3. ESG투자, 위험조정 수익률과 적극적 투자운용
4. 우리 신탁법에의 함의
IV. 마치며
<참고문헌>

토론문

키워드

저자

• 송지민 [ Jeemin Song | 서울대학교 법학연구소, 객원연구원, 국회입법조사처, 입법조사관, 법학박사(상법), 영국변호사(England and Wales), 미국변호사(D.C.), 미국회계사(Delaware). ]
• 서종희 [ 연세대학교 법학전문대학원 교수 ] 토론문

참고문헌

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• 간행물명

  한국신탁학회 학술대회 자료집

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  부정기

• 수록기간

  2018~2025

• 십진분류

  KDC 367 DDC 346